過去一年，美國聯準會增持了3,440億美元的美國國庫券，使其投資組合轉向政府債務市場中期限最短的部分，即使其資產負債表總額在同期大部分時間都呈下降趨勢。這項變化恰逢長期國債殖利率再次上升，使大量聯邦借款所帶來的存續期間風險更多地落在私人市場。
聯準會資產負債表資料顯示，央行整體資產下滑，主要是因為抵押貸款擔保證券，以及剩餘期限為5至10年的國庫券持續到期縮減。國庫券買進則朝相反方向發展。僅在8月，聯準會就淨增持了290億美元國庫券，使其資產負債表自2月以來今年迄今增加了900億美元。
這種模式代表的資產負債表管理方式，有別於疫情期間採用的大規模資產購買。聯準會並未在各種國庫券期限和抵押貸款債券之間全面擴大持有量，而是在讓較長期限證券和抵押貸款擔保證券到期或自然縮減的同時，增加國庫券曝險。
短期買進讓存續期間風險留在債券市場
國庫券的到期期限為一年或更短，因此對利率變動的敏感度低於期限較長的債券。聯準會在減少中期國庫券和抵押貸款證券持有量的同時買進國庫券，意味著其投資組合更加集中於需要頻繁替換的工具。
即使資產負債表整體沒有大幅擴張，這種組成仍可能影響國庫券市場。美國財政部必須發行大量中長期國債，以為聯邦政府融資；與此同時，聯準會減少參與較長期限債券，將使銀行、退休基金、保險公司、資產管理公司和海外持有者必須吸收更多供給。
長端殖利率已經走高。自2022年9月以來，各期限國債殖利率大多在3.25%至4.75%的區間內交易，但國庫券市場在6月突破了該區間。根據所提供資料中引用的市場水準，30年期美國國債殖利率升破5%，10年期殖利率則攀升至4.5%以上。
殖利率曲線也已開始變陡，這意味著短期與長期殖利率之間的差距正在擴大。曲線變陡通常反映債券買家要求更高的補償，以因應通膨不確定性、財政借款需求，以及利率維持高檔的時間可能長於預期的風險。
這項轉變並不能證明僅是聯準會購買國庫券導致長期利率上升。國債發行、通膨預期、經濟成長、財政政策與外國需求都會影響殖利率。然而，央行投資組合偏向短天期資產，對於決定房貸、企業貸款及許多公共融資計畫借貸成本的長期證券，所提供的直接支持較少。
外國持有的美國國債有所減少
根據美國財政部截至 6 月的資料，海外買家的需求已較 2026 年稍早的水準減弱。隨著財政部持續大量發行債務，外國持有的美國國債總額從第一季 9.4 兆美元的高峰回落。
中國持有量降至 6,300 億美元，較一年前減少約 1,000 億美元。英國申報的美國國債持有量已超過中國，不過英國託管數據可能包含全球金融機構持有的證券，因此不一定完全代表英國國內需求。
在所述數據中，日本仍是最大的外國持有者，過去十年持有量大致穩定在約 1 兆至 1.25 兆美元的區間內。穩定的日本需求為市場提供了一些支撐，但並未抵銷外國持有量從第一季高峰普遍下降的影響。
根據提供的數據，美國國債在 8 月突破 39.8 兆美元。聯邦政府年度總利息成本已超過 1.1 兆美元。利息支出上升會增加政府的融資需求，並可能導致更大規模的標售，尤其是在到期債務必須按目前市場利率再融資時。
緊急工具的餘額已回到零
矽谷銀行倒閉後設立的聯準會緊急放款與附買回計畫，其餘額已回到零。這些工具旨在遏制銀行體系的流動性壓力，如今從資產負債表上消失，顯示銀行已不再動用它們。
常設附買回工具仍可使用。它允許符合資格的交易對手以美國國債及其他核准的擔保品換取短期現金，作為貨幣市場融資的後盾，而非流動性的日常來源。
緊急計畫的結束，也使近期資產負債表的增加與國庫券活動的關聯，比與金融穩定性貸款的關聯更為密切。這項區別使目前的變化有別於市場壓力劇烈期間所見的資產快速成長。
過去幾年，聯準會在四年內將資產負債表縮減約 $2.2 trillion，接著在 2020 年的數個月內擴大約 $3 trillion，並在兩年內進一步增加 $4.5 trillion，這是根據所提供數據中引用的歷史總額得出的結果。儘管後續有所縮減，資產負債表規模仍遠高於疫情前的水準。
通膨仍高於聯準會的目標
聯準會主席 Kevin Warsh 在傑克森霍爾研討會上的談話中，再次確認央行 2% 的通膨目標。在發表這些評論時，個人消費支出（PCE）通膨年增率為 3.7%，而六個月年化增速則超過 4%，這是根據與該演講一併引用的通膨衡量數據。
通膨廣度也仍令人擔憂。PCE 籃子中有 54% 的項目在前一年上漲超過 3%，相比之下，疫情前為 32%。這些數據顯示，價格壓力涵蓋的家庭支出比例，可能高於單看整體指標所呈現的程度。
在此背景下，聯準會偏好國庫券，使其能夠更靈活地管理投資組合，而不必大幅增加長天期曝險。這也讓美國國債市場面臨一項實際考驗：在較長天期的美國債務供應擴大之際，私人及外國買家是否會予以吸收，而不要求更高的殖利率。
隨著聯準會的轉向重塑殖利率與流動性，探索不斷演變的 傳統金融架構 與現代 DeFi 替代方案 以提升投資組合韌性。
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