PaperTrade, một dự án giao dịch perpetual on-chain cung cấp đòn bẩy lên tới 1000x, báo cáo khối lượng danh nghĩa 678 tỷ USD trong 24 giờ đầu tiên sau khi ra mắt, sau khi đạt 14,4 tỷ USD chỉ trong 10 phút mở cửa. Các hồ sơ công khai được dẫn cho dự án cho thấy nền tảng tài chính bên dưới hoạt động này nhỏ hơn nhiều: 118 triệu USD tiền gửi tính đến ngày 12 tháng 10 và một pool thanh khoản 54 triệu USD hỗ trợ khoảng 11 tỷ USD vị thế đang mở.
Khoảng cách giữa hoạt động giao dịch được báo cáo, mức độ phơi nhiễm đang mở và nguồn vốn sẵn có trong pool khiến mô hình rủi ro của PaperTrade lập tức bị soi xét. Khối lượng danh nghĩa đo tổng giá trị các vị thế được giao dịch thay vì số tiền mặt đã cam kết, vì vậy đòn bẩy cực cao có thể tạo ra những con số tiêu đề khổng lồ từ các khoản tiền gửi tương đối khiêm tốn. Tuy nhiên, một pool được thiết kế để chi trả cho các trader thắng cuộc có thể chịu áp lực nghiêm trọng khi thị trường biến động mạnh hoặc giá được các hợp đồng sử dụng bị gián đoạn.
Chỉ vài giờ sau khi ra mắt, một ví được cho là đã thao túng nguồn cấp giá bên ngoài và rút 1,28 triệu USD khỏi hệ thống, theo các hồ sơ được cung cấp. Trong cuối tuần, 30 vị thế bán khống đã bị thanh lý, tạo ra tổng thiệt hại 450.000 USD trong vài giờ. Những sự việc này là phép thử ban đầu đối với một thiết kế dựa vào khoản lỗ từ các giao dịch thất bại để tạo thanh khoản cho các giao dịch sinh lời.
Một pool giao dịch được tài trợ bằng các khoản lỗ
Nhà sáng lập PaperTrade, Jez, giới thiệu sản phẩm này như một lựa chọn thay thế cho các nền tảng tập trung dành cho hoạt động đầu cơ với đòn bẩy cực cao. Thay vì khớp người mua và người bán thông qua sổ lệnh giới hạn truyền thống, giao thức sử dụng các hợp đồng thông minh để mở và đóng vị thế đối ứng với một cơ chế thanh khoản.
Mô hình này được xây dựng quanh một đặc điểm khó chịu nhưng quen thuộc của các thị trường có đòn bẩy: phần lớn các vị thế sử dụng đòn bẩy cao cuối cùng đều thua lỗ. Jez cho biết PaperTrade được thiết kế để tích lũy những khoản lỗ đó vào một pool, đồng thời tiếp nhận các nghĩa vụ đối với những trader có vị thế đóng lại với lợi nhuận. Trong một tài liệu về cơ chế được viết khoảng hai năm trước, ông mô tả thách thức là xây dựng một pool từ con số 0 trong khi tạo nghĩa vụ cho những người thắng cuộc đầu tiên và dựa vào kỳ vọng rằng hệ thống sẽ trở nên đủ khả năng thanh toán khi hoạt động tăng trưởng.
Thiết kế đó giống một sàn giao dịch được nhà cái hậu thuẫn hơn là một thị trường trung lập, nơi mọi vị thế mua đều được ghép với một vị thế bán. Bảng cân đối của giao thức chịu ảnh hưởng từ kết quả tổng hợp của các nhà giao dịch. Nếu tổng thua lỗ của những người tham gia vượt quá tổng lợi nhuận, pool sẽ tăng lên; nếu một làn sóng nhà giao dịch đồng loạt thắng, pool phải đáp ứng các khoản chi trả đó.
Các số liệu ban đầu của PaperTrade cho thấy đòn bẩy khuếch đại mức độ phơi nhiễm này như thế nào. Một nhà giao dịch ký quỹ $1,000 có thể kiểm soát một vị thế trị giá $1 triệu với đòn bẩy 1000x. Do đó, khối lượng giao dịch danh nghĩa lớn không nhất thiết đồng nghĩa với việc nền tảng đã nhận được lượng tài sản thế chấp bằng tiền mặt tương đương hoặc có thể hấp thụ các khoản lỗ tương đương.
Pool $54 triệu được báo cáo cùng với $11 tỷ vị thế đang mở sẽ còn rất ít dư địa sai sót trong các đợt biến động giá nhanh và tương quan. Các vị thế perpetual có thể bị thanh lý nhanh chóng khi tài sản thế chấp giảm xuống dưới ngưỡng yêu cầu, còn việc tập trung vị thế có thể tạo ra các khoản chi trả lớn hoặc các đợt đóng vị thế bắt buộc trong thời gian ngắn.
Dữ liệu Hyperliquid giữ vai trò trung tâm trong việc định giá
PaperTrade sử dụng hạ tầng Hyperliquid, bao gồm các hợp đồng biên dịch sẵn của HyperEVM có thể đọc giá chào mua tốt nhất và giá chào bán tốt nhất, hay BBO, từ các thị trường của Hyperliquid. Jez cho biết các hợp đồng có thể truy cập dữ liệu đó mỗi giây một lần mà không tốn phí gas.
Giá chào mua tốt nhất là mức giá cao nhất hiện được người mua đưa ra, trong khi giá chào bán tốt nhất là mức giá thấp nhất mà người bán yêu cầu. Kết hợp lại, chúng cung cấp ảnh chụp nhanh về mức giá thị trường hiện có. Jez cho rằng độ sâu thị trường của Hyperliquid khiến việc thao túng trở nên tốn kém, qua đó hỗ trợ mô hình thực thi không trượt giá của PaperTrade.
Theo Jez, dự án không vận hành sổ lệnh giới hạn truyền thống và cũng không yêu cầu người dùng quản lý các khóa API của sàn. Các vị thế được thiết kế để xử lý thông qua các lệnh gọi hợp đồng thông minh, với xác nhận giao dịch và nhật ký sự kiện được ghi lại trên chuỗi.
Cấu trúc đó có thể khiến hoạt động giao dịch minh bạch hơn so với một nền tảng tập trung nội bộ hóa giao dịch, nhưng cũng tập trung sự phụ thuộc về vận hành vào thị trường tham chiếu và logic hợp đồng dùng dữ liệu BBO để chuyển đổi thành giá thực thi và giá thanh lý. Sự cố nguồn cấp giá trị giá $1.28 triệu được báo cáo cho thấy vì sao quy trình này sẽ nhận được sự chú ý sát sao khi pool và mức độ phơi nhiễm của nền tảng tiếp tục mở rộng.
Phí thay thế chênh lệch giao dịch tiêu chuẩn
Sự khác biệt lớn thứ hai của PaperTrade so với các sàn hợp đồng vĩnh cửu truyền thống nằm ở mô hình phí. Jez cho biết phí taker thông thường và chênh lệch giá mua-bán trở nên quá cao khi đòn bẩy ở mức cực lớn. Ông nói, phí taker 5 điểm cơ bản, tương đương 0,05%, sẽ tiêu tốn 50% ký quỹ đã nạp cho một vị thế đòn bẩy 1000x trước khi thị trường có bất kỳ biến động nào.
Thay vì tính phí tiêu chuẩn trên mỗi giao dịch, PaperTrade sử dụng thứ mà Jez gọi là phí bất đối xứng. Theo mô hình này, các vị thế thua lỗ không phải chịu thêm phí, trong khi các vị thế có lãi sẽ chia một phần lợi nhuận cho giao thức. Jez cho biết khi biến động giá đạt khoảng 50 điểm cơ bản đến 1%, đường cong sẽ đi ngang, người dùng giữ lại khoảng 90% lợi nhuận và 10% được chuyển cho giao thức.
Mô hình này giúp PaperTrade có quyền hưởng trực tiếp từ các kết quả có lợi nhuận, đồng thời tránh một khoản chi phí trả trước có thể khiến các giao dịch ngắn hạn, đòn bẩy cao trở nên không khả thi. Mô hình cũng nhằm ngăn chặn các chiến lược farm token dựa trên việc mở các vị thế đối ứng. Jez cho biết một nhà giao dịch có thể cố gắng mở các giao dịch delta-neutral, đóng nhánh thua lỗ trước khi bị thanh lý và giữ lại nhánh có lãi, nhưng phí dựa trên lợi nhuận sẽ làm giảm lợi ích của cách tiếp cận này, đặc biệt khi giá chỉ biến động nhẹ.
Cách tiếp cận này có thể cải thiện khả năng thu doanh thu của giao thức trong các giao dịch có lãi, nhưng không loại bỏ sự mất cân bằng vốn có khi nhiều vị thế cùng thắng. Một khoản phí lấy 10% lợi nhuận vẫn khiến pool phải chịu trách nhiệm cho 90% còn lại.
Đòn bẩy cực cao khiến biên an toàn trước biến động trở nên rất thấp
Jez cho rằng đòn bẩy trên 8x có thể tạo ra giá trị kỳ vọng âm trong khung thời gian một giờ, ngay cả khi nhà giao dịch xác định đúng hướng biến động giá. Theo ông, vấn đề là biến động thông thường có thể chạm ngưỡng thanh lý trước khi biến động được dự đoán xảy ra.
Rủi ro đó trở nên nghiêm trọng hơn nhiều ở mức gần 1000x, khi một biến động giá bất lợi nhỏ cũng có thể xóa gần như toàn bộ tiền ký quỹ. Jez cho biết sức hấp dẫn của “giao dịch bằng một cú nhấp” — đặt cược theo hướng giá mà không cần thao tác trên sổ lệnh — đã được chứng minh bởi các sản phẩm đòn bẩy cao trước đây như sản phẩm 1000x của Rollbit vào năm 2022. Những sản phẩm đó cũng cho thấy các mối lo ngại về niềm tin phát sinh khi việc định giá, thanh lý và lưu ký đều nằm dưới sự kiểm soát của một đơn vị vận hành tập trung.
PaperTrade chuyển một phần quy trình đó vào các hợp đồng và hồ sơ blockchain công khai, nhưng đồng thời cũng khiến khả năng chống chịu tài chính của pool trở thành yếu tố cốt lõi của sản phẩm. Khối lượng ra mắt được dự án công bố cho thấy nhu cầu đáng kể đối với giao dịch hợp đồng vĩnh cửu rủi ro cao. Quy mô pool ban đầu, các sự kiện thanh lý và khoản tổn thất do nguồn cấp giá được báo cáo cho thấy các giới hạn rủi ro, việc quản lý tài sản thế chấp và các biện pháp bảo vệ oracle sẽ quyết định liệu hoạt động này có thể được duy trì hay không.
Tò mò về đòn bẩy cực cao? Tìm hiểu cách hợp đồng tương lai vĩnh cửu hoạt động trước khi giao dịch các sản phẩm như PaperTrade.
Tuyên bố miễn trừ trách nhiệm: Nội dung trên trang này chỉ được cung cấp cho mục đích thông tin chung và không thể hiện quan điểm hay lời khuyên tài chính của Toobit. Chúng tôi không đảm bảo về tính chính xác hoặc đầy đủ của thông tin này và không chịu trách nhiệm đối với bất kỳ sai sót, thiếu sót hoặc kết quả nào phát sinh từ việc sử dụng thông tin. Đầu tư vào tài sản kỹ thuật số có rủi ro; người dùng nên tự đánh giá tình hình tài chính của mình và các rủi ro liên quan. Để biết thêm chi tiết, vui lòng tham khảo Điều khoản dịch vụ và Công bố rủi ro.
