PaperTrade, proyek perdagangan perpetual on-chain yang menawarkan leverage hingga 1000x, melaporkan volume nosional sebesar $678 miliar selama 24 jam pertama setelah peluncuran, setelah mencapai $14,4 miliar dalam 10 menit pembukaan. Catatan publik yang dikutip untuk proyek tersebut menunjukkan basis keuangan yang jauh lebih kecil di balik aktivitas itu: deposit sebesar $118 juta per 12 Oktober dan pool likuiditas $54 juta yang mendukung posisi terbuka sekitar $11 miliar.
Kesenjangan antara aktivitas perdagangan yang dilaporkan, eksposur terbuka, dan modal pool yang tersedia membuat model risiko PaperTrade segera mendapat sorotan. Volume nosional mengukur total nilai posisi yang diperdagangkan, bukan dana tunai yang digunakan, sehingga leverage ekstrem dapat menghasilkan angka utama yang sangat besar dari deposit yang relatif kecil. Namun, pool yang dirancang untuk menanggung pembayaran trader yang menang dapat menghadapi tekanan akut ketika pasar bergerak tajam atau harga yang digunakan kontrak mengalami gangguan.
Hanya beberapa jam setelah peluncuran, satu wallet diduga memanipulasi feed harga eksternal dan menarik $1,28 juta dari sistem, menurut catatan yang disediakan. Selama akhir pekan, 30 posisi short dilikuidasi, menghasilkan total kerugian $450.000 dalam beberapa jam. Peristiwa tersebut menjadi uji awal bagi desain yang mengandalkan kerugian dari perdagangan yang tidak berhasil untuk membangun likuiditas bagi perdagangan yang menguntungkan.
Pool perdagangan yang didanai oleh kerugian
Pendiri PaperTrade, Jez, menyajikan produk tersebut sebagai alternatif bagi platform terpusat untuk spekulasi dengan leverage sangat tinggi. Alih-alih mempertemukan pembeli dan penjual melalui order book limit konvensional, protokol ini menggunakan smart contract untuk membuka dan menutup posisi terhadap suatu mekanisme likuiditas.
Model ini dibangun berdasarkan karakteristik pasar dengan leverage yang tidak nyaman tetapi sudah dikenal: sebagian besar posisi dengan leverage tinggi pada akhirnya mengalami kerugian. Jez mengatakan PaperTrade dirancang untuk mengakumulasi kerugian tersebut ke dalam sebuah pool, sekaligus menanggung kewajiban kepada trader yang posisinya ditutup dengan keuntungan. Dalam makalah mekanisme yang ditulis sekitar dua tahun lalu, ia menggambarkan tantangannya sebagai upaya membangun pool dari nol sembari menciptakan kewajiban kepada pemenang awal dan mengandalkan ekspektasi bahwa sistem akan menjadi solvent seiring meningkatnya aktivitas.
Desain tersebut lebih menyerupai platform perdagangan yang didukung oleh pihak house daripada marketplace netral, tempat setiap posisi long dipasangkan dengan posisi short. Neraca protokol terekspos pada hasil agregat para trader. Jika kerugian melebihi keuntungan di antara para peserta, pool akan bertambah; jika gelombang trader menang secara bersamaan, pool harus memenuhi pembayaran tersebut.
Angka-angka awal PaperTrade menggambarkan bagaimana leverage memperbesar eksposur tersebut. Trader yang menyetor $1,000 sebagai margin dapat mengendalikan posisi senilai $1 juta dengan leverage 1000x. Oleh karena itu, perputaran nosional yang besar tidak selalu berarti platform telah menerima agunan tunai yang setara atau mampu menanggung kerugian yang setara.
Pool senilai $54 juta yang dilaporkan bersama eksposur terbuka sebesar $11 miliar hanya menyisakan sedikit ruang untuk kesalahan selama pergerakan harga yang cepat dan berkorelasi. Posisi perpetual dapat dilikuidasi dengan cepat setelah agunan turun di bawah ambang batas yang diwajibkan, sementara posisi yang terkonsentrasi dapat menciptakan pembayaran besar atau penutupan paksa dalam waktu singkat.
Data Hyperliquid menjadi pusat penetapan harga
PaperTrade menggunakan infrastruktur Hyperliquid, termasuk kontrak precompiled HyperEVM yang dapat membaca bid dan offer terbaik, atau BBO, dari pasar Hyperliquid. Jez mengatakan kontrak tersebut dapat mengakses data itu sekali per detik tanpa biaya gas.
Bid terbaik adalah harga tertinggi yang saat ini ditawarkan oleh pembeli, sedangkan offer terbaik adalah harga terendah yang diminta oleh penjual. Keduanya memberikan gambaran singkat tentang harga pasar yang tersedia. Jez berpendapat bahwa kedalaman pasar Hyperliquid membuat manipulasi menjadi mahal, sehingga mendukung model eksekusi tanpa slippage milik PaperTrade.
Menurut Jez, proyek tersebut tidak mengoperasikan buku pesanan limit tradisional atau mengharuskan pengguna mengelola kunci API bursa. Posisi dimaksudkan untuk dikelola melalui pemanggilan smart contract, dengan konfirmasi transaksi dan log peristiwa yang dicatat secara on-chain.
Struktur tersebut dapat membuat aktivitas perdagangan lebih transparan dibandingkan platform terpusat yang menginternalisasi transaksi, tetapi juga memusatkan ketergantungan operasional pada pasar acuan dan logika kontrak yang mengubah data BBO menjadi harga eksekusi dan likuidasi. Insiden umpan harga senilai $1.28 juta yang dilaporkan menunjukkan mengapa proses tersebut akan mendapat perhatian besar seiring pool dan eksposur platform meningkat.
Biaya menggantikan spread perdagangan standar
Perbedaan besar kedua PaperTrade dari platform perpetual konvensional adalah model biayanya. Jez mengatakan biaya taker biasa dan spread bid-ask menjadi terlalu mahal pada leverage ekstrem. Biaya taker sebesar 5 basis poin, setara dengan 0,05%, akan menghabiskan 50% margin yang disetorkan pada posisi 1000x sebelum terjadi pergerakan pasar apa pun, katanya.
Alih-alih mengenakan biaya standar pada setiap perdagangan, PaperTrade menggunakan apa yang disebut Jez sebagai biaya asimetris. Posisi yang merugi tidak dikenai biaya tambahan dalam model ini, sementara posisi yang menguntungkan menyerahkan sebagian keuntungannya kepada protokol. Jez mengatakan bahwa setelah pergerakan harga mencapai sekitar 50 basis poin hingga 1%, kurvanya menjadi datar, sehingga pengguna memperoleh sekitar 90% keuntungan dan 10% disalurkan kepada protokol.
Model ini memberi PaperTrade klaim langsung atas hasil yang menguntungkan, sekaligus menghindari biaya di muka yang dapat membuat perdagangan berdurasi singkat dengan leverage tinggi tidak layak dilakukan. Model ini juga berupaya mencegah strategi farming token yang didasarkan pada posisi saling mengimbangi. Jez mengatakan seorang trader dapat mencoba membuka perdagangan delta-netral, menutup posisi yang merugi sebelum likuidasi, dan mempertahankan posisi yang menguntungkan, tetapi biaya berbasis keuntungan mengurangi manfaat pendekatan tersebut, terutama pada pergerakan harga yang kecil.
Pendekatan ini dapat meningkatkan kemampuan protokol untuk mengumpulkan pendapatan selama perdagangan yang menguntungkan, tetapi tidak menghilangkan ketidakseimbangan mendasar yang tercipta ketika banyak posisi menang secara bersamaan. Biaya yang mengambil 10% dari keuntungan tetap membuat pool bertanggung jawab atas 90% sisanya.
Leverage ekstrem menyisakan sedikit ruang untuk volatilitas
Jez berpendapat bahwa leverage di atas 8x dapat menghasilkan nilai ekspektasi negatif dalam jangka waktu satu jam, bahkan ketika trader berhasil mengidentifikasi arah harga dengan benar. Menurutnya, masalahnya adalah volatilitas biasa dapat menyentuh ambang likuidasi sebelum pergerakan yang diantisipasi berkembang.
Risiko tersebut menjadi jauh lebih besar mendekati 1000x, ketika pergerakan harga yang berlawanan dalam skala kecil dapat menghapus hampir seluruh margin. Daya tarik “click trading” — memasang taruhan berdasarkan arah harga tanpa menavigasi buku pesanan — telah ditunjukkan oleh produk-produk leverage tinggi sebelumnya seperti penawaran 1000x milik Rollbit pada 2022, kata Jez. Produk-produk tersebut juga menunjukkan masalah kepercayaan yang muncul ketika penetapan harga, likuidasi, dan kustodi dikendalikan di dalam operator terpusat.
PaperTrade memindahkan sebagian alur kerja tersebut ke dalam kontrak dan catatan blockchain publik, tetapi juga menjadikan ketahanan finansial kumpulan dana sebagai inti produk. Volume peluncuran yang dilaporkan proyek ini menunjukkan minat yang besar terhadap perdagangan perpetual berisiko tinggi. Ukuran kumpulan dana awal, peristiwa likuidasi, dan kerugian akibat umpan harga yang dilaporkan menunjukkan bahwa batas risiko, pengelolaan agunan, dan perlindungan oracle akan menentukan apakah aktivitas tersebut dapat dipertahankan.
Penasaran dengan leverage ekstrem? Pelajari cara kerja futures perpetual sebelum memperdagangkan produk seperti PaperTrade.
Penafian: Konten di halaman ini disediakan hanya untuk tujuan informasi umum dan tidak mewakili pandangan atau nasihat keuangan dari Toobit. Kami tidak memberikan jaminan mengenai keakuratan atau kelengkapan informasi ini dan tidak bertanggung jawab atas kesalahan, kelalaian, atau hasil apa pun yang timbul dari penggunaannya. Investasi dalam aset digital melibatkan risiko; pengguna harus mengevaluasi situasi keuangan mereka sendiri dan risiko yang terlibat secara independen. Untuk informasi lebih lanjut, silakan lihat Ketentuan Layanan dan Pengungkapan Risiko.
