کوین وارش تغییر راهنمایی فدرال در جکسون هول را اعلام می‌کند

اولین سخنرانی اصلی کوین وارش، رئیس فدرال رزرو، در جکسون هول در ۲۸ اوت، استراتژی ارتباطی فدرال رزرو را تحت نظارت غیرمعمولی قرار خواهد داد، زیرا بازارها به دنبال سرنخ‌هایی هستند که آیا سیاست‌گذاران قصد دارند راهنمایی‌های صریح‌تری درباره مسیر نرخ‌های بهره ارائه دهند یا خیر. این سخنرانی که در ساعت ۱۰:۰۰ صبح به وقت شرقی در برنامه رسمی بانک فدرال رزرو کانزاس سیتی برنامه‌ریزی شده است، در حالی ارائه می‌شود که بازدهی اوراق قرضه بلندمدت خزانه‌داری بدون افزایش جدید در نرخ وجوه فدرال به منبع بزرگ‌تری از سخت‌گیری مالی تبدیل شده است.

حرکت به سمت کاهش راهنمایی‌های پیش‌رو، هر گزارش تورم، انتشار اشتغال و جلسه سیاست‌گذاری را برای بازارهای نرخ بهره مهم‌تر می‌کند. به جای تکیه بر سیگنال‌های دقیق درباره جهت احتمالی تصمیمات آینده، معامله‌گران اوراق قرضه باید وزن بیشتری به داده‌های ورودی و برآوردهای خود از عملکرد واکنش فدرال رزرو بدهند - روشی که مقامات تورم، رشد و شرایط بازار کار را متعادل می‌کنند.

این تغییر به ویژه در بخش بلندمدت بازار خزانه‌داری مرتبط خواهد بود. بازدهی‌های ده‌ساله و سی‌ساله نه تنها نرخ‌های کوتاه‌مدت فدرال رزرو را منعکس می‌کنند، بلکه جبرانی که وام‌دهندگان برای نگه‌داشتن بدهی‌های بلندمدت در شرایط نامشخص تورم، مالی و سیاستی می‌طلبند نیز منعکس می‌کنند. عدم قطعیت بیشتر درباره مسیر آینده بانک مرکزی می‌تواند آن جبران، که به عنوان پریمیوم مدت شناخته می‌شود، را افزایش دهد.

پریمیوم مدت ظرفیت تغییر هزینه‌های وام‌گیری بلندمدت را دارد

مدل آدرین، کرامپ و مونچ بانک فدرال رزرو نیویورک، یا ACM، پریمیوم مدت ۱۰ ساله خزانه‌داری را حدود ۸۲ واحد پایه تخمین می‌زند. این مدل بازدهی خزانه‌داری را به انتظارات برای نرخ‌های کوتاه‌مدت آینده و یک پریمیوم مدت تقسیم می‌کند، اگرچه پریمیوم نمی‌تواند به طور مستقیم مشاهده شود و مدل‌های جایگزین می‌توانند نتایج متفاوتی تولید کنند.

تخمین ۸۲ واحد پایه همچنان زیر میانگین قبل از تسهیل کمی نزدیک به ۱۵۰ واحد پایه است که در چندین دهه ذکر شده است. اگر پریمیوم به سمت آن سطح حرکت کند در حالی که نرخ سیاست خنثی مورد انتظار کمی بالاتر از ۴٪ باشد، بازدهی ۱۰ ساله خزانه‌داری بالای ۵٪ در آن سناریو محتمل خواهد بود.

چنین نتیجه‌ای نیازی به افزایش فعالانه نرخ‌ها توسط فدرال رزرو ندارد. وام‌گیری مسکن، انتشار بدهی شرکتی و هزینه‌های تأمین مالی دولت به شدت تحت تأثیر بازدهی‌های بلندمدت هستند، بنابراین افزایش نرخ‌های خزانه‌داری ناشی از پریمیوم مدت می‌تواند شرایط مالی را سخت‌تر کند حتی اگر نرخ سیاست بدون تغییر باقی بماند.

بنابراین، واژه‌های وارش می‌توانند فراتر از سوال فوری درباره اینکه آیا فدرال رزرو به سمت کاهش نرخ‌های آینده متمایل است یا سیاست را ثابت نگه می‌دارد، اهمیت داشته باشند. بازارها گوش خواهند داد که آیا او بازده‌های بلندمدت بالاتر را به عنوان بخشی مفید از انتقال سیاست پولی، منبع ناخواسته‌ای از سخت‌گیری، یا توسعه بازاری که سیاست‌گذاران آماده تحمل آن هستند، توصیف می‌کند.

مسیر سخت‌گیری «ابتدا انتهای بلند»

یک الگوی ممکن بازار، دنباله‌ای از «ابتدا انتهای بلند، سپس انتهای کوتاه» است. در این تنظیم، بازده‌های بلندمدت بالا باقی می‌مانند یا بیشتر افزایش می‌یابند در حالی که انتهای جلویی منحنی شروع به قیمت‌گذاری کاهش‌های احتمالی در نرخ‌های سیاست کوتاه‌مدت می‌کند. منحنی شیب‌دار می‌شود زیرا فاصله بین هزینه‌های وام‌گیری بلندمدت و کوتاه‌مدت افزایش می‌یابد.

این محیط می‌تواند برای دارایی‌های ریسکی، از جمله ارزهای دیجیتال، ناخوشایند باشد. بازارهای کریپتو اغلب به تغییرات در انتظارات نقدینگی و بازده‌های واقعی به شدت واکنش نشان داده‌اند، به ویژه زمانی که تغییرات در بازارهای اوراق قرضه جذابیت نگهداری دارایی‌های سفته‌بازی را نسبت به بدهی‌های دولتی تغییر می‌دهد. این رابطه نه ثابت است و نه به تنهایی برای تعیین قیمت توکن‌ها کافی است، اما تغییر ناگهانی قیمت‌گذاری در بازارهای خزانه‌داری می‌تواند شرایط اهرمی و اشتهای ریسک را در بازارهای جهانی تغییر دهد.

نوسانات اوراق قرضه بخشی از معادله است. شاخص MOVE، که نوسانات ضمنی در گزینه‌های خزانه‌داری ایالات متحده را دنبال می‌کند، به عنوان نسبتاً آرام توصیف شده است، با وجود افزایش بازده‌های بلندمدت. سطح پایین‌تر نوسانات ضمنی می‌تواند به سرعت معکوس شود اگر معامله‌گران درباره مسیر سیاست، تورم یا عرضه خزانه‌داری کمتر مطمئن شوند.

نوسانات بالاتر نرخ می‌تواند به گسترش بیشتر اعتباری کمک کند و هزینه‌ای را که شرکت‌ها نسبت به معیارهای دولتی وام می‌گیرند، افزایش دهد. زمانی که بازده‌های خزانه‌داری و گسترش‌های اعتباری با هم افزایش می‌یابند، شرایط مالی می‌تواند سریع‌تر از آنچه یک تغییر واحد در نرخ وجوه فدرال نشان می‌دهد، سخت‌تر شود.

ژاپن به بازارهای نرخ جهانی فشار می‌آورد

بازده‌های بلندمدت جهانی نیز تحت تأثیر حرکت تدریجی ژاپن از نرخ‌های بهره فوق‌العاده پایین قرار دارند. هدف بانک ژاپن برای نرخ تماس شبانه بدون وثیقه حدود 1٪ است، در حالی که نرخ تورم شکست 10 ساله ژاپن نزدیک به 2٪ بوده است، بر اساس شاخص‌های بازاری که در مواد ارائه شده ذکر شده‌اند.

قراردادهای آتی TONAR — قراردادهایی که به نرخ متوسط شبانه توکیو ژاپن مرتبط هستند — نرخ‌هایی حدود ۱.۱۹٪ برای سپتامبر، ۱.۴۱٪ برای دسامبر و ۱.۶٪ برای مارس بعدی قیمت‌گذاری کرده بودند. این ارقام نمایانگر تغییر انتظارات بازار هستند و نه تعهدی از سوی بانک ژاپن.

افزایش بازدهی ژاپن می‌تواند انگیزه مؤسسات ژاپنی برای جستجوی بازده در اوراق قرضه خارجی با بازده پایین را کاهش دهد. این امر می‌تواند در حاشیه، منبع تقاضای طولانی‌مدت برای بدهی‌های دولتی خارجی را حذف کند و می‌تواند به فشار صعودی بر بازدهی در بازارهایی مانند ایالات متحده بیفزاید.

ترکیب فدرال رزرو کمتر تجویزی و بازدهی بالاتر در خارج از کشور، نرخ‌های بلندمدت ایالات متحده را به بیش از انتظارات سیاست داخلی وابسته می‌کند. داده‌های تورم، انتشار خزانه‌داری، شرایط مالی، تقاضای خارجی و بازارهای نوسان همگی می‌توانند نقش‌های بزرگتری در تعیین هزینه سرمایه ایفا کنند.

بازارها به دنبال وضوح هستند، نه مسیر از پیش تعیین‌شده.

جکسون هول اغلب به مقامات بانک مرکزی فرصتی داده است تا به جای اعلام تصمیمات فوری، مباحث سیاستی عمده را چارچوب‌بندی کنند. سخنرانی وارش احتمالاً کمتر بر اساس اینکه آیا حرکت نرخ خاصی را نشان می‌دهد قضاوت خواهد شد و بیشتر بر اساس اینکه آیا توضیح می‌دهد که بازارها چگونه باید تصمیمات فدرال رزرو را تفسیر کنند اگر مقامات وعده‌های صریح کمتری درباره آینده بدهند.

بحث واضح‌تر درباره چارچوب فدرال رزرو می‌تواند خطر اینکه کاهش راهنمایی‌های آینده به عنوان کاهش انضباط سیاستی تعبیر شود را محدود کند. بدون این تمایز، بازارها ممکن است دامنه وسیع‌تری از نتایج ممکن را به هر جلسه اختصاص دهند، حساسیت به داده‌های اقتصادی را افزایش دهند و احتمالاً نوسانات در بازدهی خزانه‌داری را تقویت کنند.

برای معامله‌گران ارزهای دیجیتال، مسئله عملی ارتباط مکانیکی بین یک سخنرانی و قیمت توکن‌ها نیست. بلکه این است که آیا سخنرانی انتظارات برای بازدهی بلندمدت، نوسانات اوراق قرضه و نقدینگی دلار را تغییر می‌دهد — نیروهای بازاری که می‌توانند به سرعت بر تقاضا برای دارایی‌های با اهرم و پرخطر تأثیر بگذارند.