Los rendimientos de los bonos del Tesoro de EE. UU. se dispararon en septiembre, mientras los mercados reevaluaban la rentabilidad necesaria para mantener deuda pública a largo plazo, y el rendimiento a 10 años subió 54 puntos básicos, hasta el 5,29 %, según QuantStreet Capital. El movimiento se debió abrumadoramente al aumento de los rendimientos reales, más que a un deterioro de las expectativas de inflación, lo que creó un entorno difícil para las acciones sensibles a los tipos de interés, aunque dejó a las empresas de semiconductores vinculadas a la infraestructura de inteligencia artificial entre las que mejor se comportaron del mercado.
QuantStreet Capital señaló que el rendimiento del bono del Tesoro a 10 años subió desde el 4,75 % durante el mes, contribuyendo a pérdidas de entre el 2,3 % y el 5 % en distintos segmentos del mercado estadounidense de renta fija. El rendimiento siguió aumentando a principios de octubre y alcanzó brevemente el 5,35 %, un nivel no visto desde hace aproximadamente 24 años.
La magnitud y la composición de la venta masiva son importantes para los mercados financieros porque los rendimientos reales elevan el coste efectivo del capital en toda la economía. Empresas, hogares y Gobiernos afrontan mayores costes de financiación cuando aumentan los rendimientos del Tesoro ajustados por inflación, aunque los mercados no estén elevando sustancialmente sus previsiones de inflación.
Los rendimientos reales explicaron la mayor parte del movimiento de los bonos del Tesoro en septiembre
El rendimiento real del bono del Tesoro a 10 años, medido mediante valores del Tesoro protegidos contra la inflación, aumentó hasta el 2,93 % desde el 2,44 % en septiembre, un incremento de 49 puntos básicos, según QuantStreet Capital. Durante el mismo periodo, la tasa de inflación de equilibrio a 10 años —la medida basada en el mercado y derivada de la diferencia entre los rendimientos de los bonos del Tesoro nominales y protegidos contra la inflación— solo subió 5 puntos básicos, hasta el 2,36 %.
Esto significa que más de nueve décimas partes del aumento del rendimiento nominal a 10 años reflejaron el componente de rendimiento real, en lugar de la compensación por inflación.
Esta distinción sitúa el movimiento de septiembre más cerca de una reevaluación del crecimiento, la demanda de financiación y la compensación por riesgo que de un simple temor a la inflación. El aumento de los rendimientos reales puede reflejar expectativas de un crecimiento económico más sólido a largo plazo, pero también puede incluir una prima mayor exigida por los tenedores de bonos por el riesgo de duración, la incertidumbre fiscal y la volátil oferta de bonos del Tesoro.
Reuters informó el 7 de octubre de que la prima por plazo de los bonos del Tesoro a 10 años —la rentabilidad adicional que se busca por mantener bonos a largo plazo en lugar de renovar deuda a corto plazo— había subido hasta situarse en torno a máximos de 12 años. Esto plantea la posibilidad de que parte del aumento de los rendimientos reales medidos reflejara una mayor compensación exigida por los inversores por la incertidumbre asociada a mantener bonos a largo plazo, en lugar de una mejora pura de las perspectivas económicas.
Estados Unidos también afronta importantes necesidades de endeudamiento. Una mayor emisión del Tesoro puede presionar los valores de larga duración cuando la oferta de bonos aumenta más rápido que la demanda de compradores dispuestos a mantenerlos a los rendimientos vigentes. Un déficit federal previsto de 1,9 billones de dólares y los elevados precios de la energía han aumentado la preocupación del mercado por las perspectivas fiscales y de inflación, aunque los datos de equilibrio de septiembre indican que la valoración de la inflación apenas varió durante el mes.
El gasto en IA ofrece una explicación, pero las pruebas siguen siendo incompletas
El análisis mensual de QuantStreet Capital señaló una segunda fuerza: el aumento de la demanda de capital relacionada con la infraestructura de IA. Los centros de datos, las unidades de procesamiento gráfico, los equipos de redes y los sistemas eléctricos requieren grandes inversiones iniciales, a menudo financiadas durante largos periodos. Si las empresas buscan más financiación a largo plazo mientras la oferta de ahorro de larga duración no aumenta a un ritmo comparable, los costes de endeudamiento pueden subir.
La investigación de ING ha sostenido de forma similar que la IA podría afectar a los rendimientos a través de varios canales, entre ellos el gasto de capital empresarial, las perspectivas de productividad y las expectativas de crecimiento a largo plazo. Unas perspectivas de crecimiento más sólidas normalmente elevarían los rendimientos reales al aumentar la rentabilidad esperada de las inversiones productivas.
El dólar estadounidense se fortaleció en septiembre, según el análisis citado por QuantStreet, un resultado que no encaja claramente con una retirada generalizada de los activos denominados en dólares. Este patrón deja margen para una interpretación centrada en el crecimiento interno y la demanda de capital, junto con la preocupación por la oferta de bonos del Tesoro y la prima por plazo.
Ninguna de las dos explicaciones excluye a la otra. Los propios rendimientos de los TIPS pueden incluir una prima real por plazo, por lo que el aumento de 49 puntos básicos del rendimiento real a 10 años no puede considerarse una medida precisa de la mejora de las expectativas de crecimiento. Los mercados podrían estar valorando una combinación de una mayor demanda de capital, un elevado endeudamiento público y una mayor incertidumbre en torno a los tipos de interés a largo plazo.
Las acciones de semiconductores se desvincularon del mercado bursátil general
El aumento de los rendimientos dividió claramente a la renta variable estadounidense. El ETF VanEck Semiconductor, que cotiza con el ticker SMH, ganó alrededor de un 9,4% en septiembre, mientras que el índice S&P 500 equiponderado cayó aproximadamente un 4,8%, según QuantStreet Capital. El Nasdaq se mantuvo positivo durante el mes, impulsado por su elevada exposición a grandes empresas tecnológicas.
Las acciones de pequeña capitalización, los fondos de inversión inmobiliaria, las empresas de servicios públicos y los valores financieros se debilitaron al subir los rendimientos. Estos sectores tienden a estar más expuestos a los costes de refinanciación, a valoraciones sensibles a los tipos de interés o a cambios en la forma de la curva de rendimientos.
La divergencia también mostró hasta qué punto se había estrechado el optimismo del mercado sobre los beneficios. QuantStreet identificó empresas como AMD, Micron, Intel, Cisco y Applied Materials como parte de la operación de impulso en torno a la infraestructura de IA. Los fabricantes de chips y los proveedores de equipos pueden beneficiarse pronto cuando las empresas se comprometen a aumentar su capacidad informática, porque sus ventas están directamente vinculadas al ciclo de inversión.
La firma describió al resto del sector corporativo, fuera de estos ganadores vinculados al hardware, como «ROCS». Su argumento era que muchas empresas posteriores que financiaban proyectos de IA aún no habían demostrado una mejora generalizada de los beneficios que igualara la magnitud del gasto en chips, centros de datos y equipos auxiliares.
Esa brecha genera presión sobre la economía del desarrollo de la IA. Unos rendimientos reales más altos incrementan los costes de financiación justo cuando muchas empresas están destinando capital a proyectos con plazos de recuperación más largos. Si las mejoras de productividad y el crecimiento de los ingresos aparecen lentamente, la rentabilidad de esas inversiones podría verse reducida incluso mientras los proveedores de las etapas iniciales siguen registrando una fuerte demanda.
Los datos de la Oficina de Estadísticas Laborales de Estados Unidos han mostrado que el crecimiento de la productividad laboral ha mejorado respecto al ritmo medio registrado después de 2010. Los datos no aíslan la contribución de la IA ni demuestran que las ganancias de productividad ya sean lo bastante grandes como para compensar el coste del ciclo de inversión actual.
La volatilidad de los bonos complica el argumento a favor del riesgo de larga duración
QuantStreet afirmó que comenzó a ampliar moderadamente la duración en las carteras de menor riesgo después de que el rendimiento del bono a 10 años se acercara al 5,25 %, manteniendo al mismo tiempo una posición de duración global por debajo de su referencia. El movimiento sugiere que la firma considera que los rendimientos son cada vez más atractivos, pero no lo suficiente como para abandonar la cautela mientras las primas por plazo y las presiones fiscales sigan siendo elevadas.
Para los mercados de criptomonedas, el movimiento del Tesoro ofrece una señal menos directa que para los bonos o las acciones muy sensibles a los tipos. El material proporcionado citaba una correlación móvil de 90 días de -0,17 entre Bitcoin y el rendimiento del bono del Tesoro a 10 años en septiembre, lo que indica una relación estable a corto plazo escasa entre ambas medidas.
El descenso del Bitcoin hasta aproximadamente 81.162 $ durante la reciente reevaluación del mercado mostró, no obstante, que los movimientos bruscos en las condiciones de financiación global pueden coincidir con tensiones en los activos de riesgo. Su correlación comunicada con el oro también aumentó hasta 0,59, el nivel más alto en seis años, aunque las correlaciones pueden cambiar rápidamente y no establecen un cambio duradero en el comportamiento de negociación.
La prueba inmediata para los mercados es si el aumento de los rendimientos comienza a ralentizar el gasto más allá de los proveedores de IA más rentables. Un aumento sostenido de los tipos reales sometería a un mayor escrutinio a las empresas con un elevado endeudamiento, los mercados inmobiliarios y las compañías que realizan grandes inversiones tecnológicas cuyos rendimientos financieros aún están a años de distancia.
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