Tether 與 Circle 2026 年第二季對決：誰能留住收益？

流通中的每一美元USDT或USDC，都對應發行機構儲備系統中的一項資產。國庫券、回購協議、貨幣市場基金和銀行存款即使普通持幣者無法獲得利息，也能產生收益。

這正是 Tether 與 Circle 2026年第二季 比較中的核心矛盾。Tether 報告該季度 約15億美元的營業淨利潤 。Circle 則報告 6.6773億美元的儲備收益，但在分配及營運成本後，持續經營業務的淨利潤僅為4,821萬美元。

這些數字衡量的是盈利過程的不同階段。Tether 的營業淨利潤、Circle 的儲備收益、淨利潤以及調整後的息稅折舊攤銷前利潤（EBITDA）並不能互相替代。

更深層的問題在於規模、資產、分銷、監管與披露如何決定最終留存多少利潤。除非另有說明，所有數據均涵蓋截至2026年6月30日的季度。

簡要答案

兩家發行機構使用相同的儲備收益引擎，但在取得總收益率後，其經濟模式開始分化：

• 共用引擎： 穩定幣創造了一個基本上不支付利息的資金來源，而儲備資產則賺取短期利率。

• Tether 的優勢： 規模更大、擁有龐大的國庫券與回購協議投資組合，且未披露類似 Circle 那樣需與合作夥伴分享收益的成本負擔。

• Circle 的限制： 分銷、交易及其他成本消耗了 4.1247億美元，佔其總收入的58.81%，此外還有另外2.5449億美元的營運開支。

• 可比性警示： Tether 未提供平均儲備餘額、完整成本、稅項及傳統意義上的淨利潤。Circle 則提供了更完整的盈利瀑布圖。

因此 Tether 看似保留了更多利潤，但現有證據並不支持直接比較兩者的利潤率。

穩定幣發行機構如何賺錢

Toobit 的 穩定幣運作方式指南 解釋了代幣層面。其商業模式可用以下兩個公式概括：

• 儲備收益大致等於平均合格儲備金額乘以平均儲備收益率再乘以時間。

• 發行機構收益大致等於儲備收益、手續費及其他收入，減去合作夥伴分成、營運開支、稅項及投資損失。

經濟鏈條運作如下：

1. 客戶透過發行機構或授權管道提供法幣。

2. 發行機構鑄造穩定幣，並記錄一項可按合約價值贖回的負債。

3. 發行機構將支持資金投入儲備資產。

4. 國庫券、政府貨幣市場基金、回購協議和銀行存款可產生利息或股息。

5. 發行人維持流動性以應付隨時贖回需求。

6. 經銷商可能因託管、流動性、獎勵或整合服務而獲得部分經濟收益。

7. 發行人需支付合規、銀行、技術、託管及人力成本。

8. 剩餘部分則成為利潤、資本、分配或再投資。

政府貨幣市場基金可持有國庫券、隔夜國庫券擔保的回購協議及現金。在逆回購交易中，發行人提供現金換取證券並賺取報酬。回購協議並非國庫券，仍涉及擔保品及對手方風險考量。

其他收入可包括贖回費、訂閱費、整合服務費、交易費、區塊鏈服務費及基金管理費。Tether 的合約贖回價值定義包含 10 個基點的贖回費用。Circle 則分別報告儲備收益及其他收入。

交易所交易量並不會自動轉化為發行人的收入。只有當交易量擴大供應、產生費用或影響協議時才具意義。持幣者並不會自動獲得儲備收益；從經濟角度而言，他們是以此收益換取代幣的流動性與可轉讓性。

Tether 在 2026 年第二季度所披露的內容

Tether 發布了其 第二季度公告 以及 BDO 保證報告 於 2026 年 7 月 31 日發布，涵蓋 Tether International, S.A. de C.V. 截至 6 月 30 日 UTC 時間 23:59 的狀況。

Tether 報告資產總額為 1,877.5 億美元，負債總額為 1,836.4 億美元。數位代幣負債為 1,836.2 億美元，相較於 1,845.9 億美元的合約贖回總值。差額部分反映了公司持有的 8.0808 億美元代幣（不在其財政錢包內）及其贖回費慣例。已發行代幣與代幣負債並非完全相同的衡量指標。

儲備投資組合包含：

• 1,149.6 億美元的國庫券，相當於資產總額的 61.23%

• 186.3 億美元的隔夜逆回購 及 69.9 億美元的定期逆回購

• 188.4 億美元的實物黃金，相當於資產總額的 10.03%

• 134.5 億美元的擔保貸款，相當於資產總額的 7.17%

• 58 億美元的比特幣，相當於資產總額的 3.09%

• 52.4 億美元的其他投資 及 37.6 億美元的公開股票

包含較小規模的現金及存款餘額在內，Tether 的短期資產合計 1,406.4 億美元，佔資產總額的 74.91%，覆蓋了數位代幣負債的 76.59%。其餘部分則由具有不同流動性、信用及市場風險特徵的資產支持。

國庫券的加權平均到期日低於90天。隔夜逆回購在1天內到期，而定期逆回購的平均期限則低於90天。Tether表示，國庫券和回購操作的表現使其實現了15億美元的淨營業利潤。

其他資產價值對市場更敏感。黃金標記為每盎司4,008.02美元，比特幣為58,642.15美元。公開上市股票間接暴露於這兩類資產。超額抵押貸款仍帶來借款人、抵押品及清算風險。

15億美元這一數字出現在Tether的新聞稿中，而非經審計的損益表。該報告採用了國際財務報告準則（IFRS）的確認與計量原則，但同時指出其缺乏完整IFRS合規所需的報表與披露內容。

為何Tether的儲備緩衝至關重要

Tether的資產超出負債 41.1億美元，相當於數位代幣負債的2.24%，此為獨立計算結果。

解讀該緩衝時有三點尤為重要：

• 緩衝規模變薄： 截至3月31日，該數字 被報告為82.3億美元 ，因此在第二季度下降了50.08%。

• 這並不能證明抵押不足： 截至6月30日的報告時點，資產仍高於負債。

• 該變動無法完全勾稽： Tether的半年度橋接數據顯示，期初為63.4億美元，記錄了31.7億美元的負面財務結果及9.43億美元的淨資本流入，期末為41.1億美元。利息、估值、費用、稅項及轉帳項目並未單獨披露。

利潤衡量的是期間績效，而超額儲備則是某個時間點的餘額。因此，在經歷估值損失、資本提取或其他變動後，營業利潤仍可與較小的緩衝共存。

BDO根據《國際鑑證業務準則第3000號（修訂版）》提供了合理保證，而非財務報表審計。附註不在其鑑證範圍內，且估值假設是在正常交易條件下進行，而非考慮託管機構或交易對手出現極端流動性不足的情況。

Circle在2026年第二季度的報告內容

Circle發布了其 第二季度業績 ，並於2026年8月5日向美國證券交易委員會（SEC）提交了 未經審計的10-Q表格 。

儲備數據揭示了四個不同信號：

• 平均流通量： 765.2億美元，該餘額最能反映整個季度所賺取的收入。

• 季度末流通量： 732.7億美元，比季度平均值低4.25%。

• 淨發行量： Circle新發行了830億美元，贖回了867.8億美元，導致淨減少37.8億美元。

• 準備金回報率： 本季度為3.49%。截至6月30日，銀行現金114.3億美元的平均收益率為2.98%，而Circle準備金基金中的619.2億美元收益率為3.57%。

季度末的準備金組合產生了約3.48%的加權收益率。與Circle報告的利率之間的微小差異，反映了時點組合與日均準備金之間的差別。

Circle第二季度收益分配如下：

與 2026年第一季度相比，平均流通量上升1.76%，但季度末流通量下降4.91%。準備金收益增加2.33%，而淨利潤則下降12.73%。更高的準備金收益並未完全轉化為底線利潤。

調整後EBITDA排除了包括股票薪酬及自2026年第一季度起相關的薪資稅等項目。Circle提醒，該指標不能替代一般公認會計原則（GAAP）下的業績表現。

為何分銷成本對Circle至關重要

Circle的分銷體系既是增長引擎，也是利潤分配的一環。根據其與Coinbase的合作關係，Coinbase可獲得與平台上USDC掛鉤的分配額（在Circle保留發行方份額後），以及經批准的第三方支付後更廣泛生態系統池的一半收益。

此關係可從三個角度來看：

• Circle的成本： 第二季度與Coinbase相關的成本為3.246億美元，佔Circle總分銷、交易及其他成本項目的78.70%。

• Coinbase的收入： Coinbase第二季度Form 10-Q 報告穩定幣收入為2.9215億美元。其 財報簡報 另計入企業USDC餘額貢獻的2,800萬美元，顯示總額接近3.2億美元。

• 餘額分配： Coinbase 報告其產品中平均有 200 億美元的 USDC，而平台外則為 570 億美元。

這接近 Circle 的 3.246 億美元成本，但因範圍、項目和時間點不同，無法精確對帳。不過這仍顯示了 USDC 儲備金經濟效益的主要去向。

分潤機制可擴大流通量與實用性，同時讓合作夥伴對由此產生的收入享有顯著權益。

Tether 與 Circle 2026 年第二季比較

每項指標必須維持其原始定義。

該表格指出三項明確的權衡取捨：

• 規模與留存能力： Tether 的代幣規模超過 Circle 兩倍以上，在相同收益率下創造更大的總收入機會，且未報告類似的合作夥伴分潤架構。

• 透明度與可比性： Circle 披露了平均流通量、儲備報酬率、現金流、成本及依 GAAP 計算的淨利。

• 儲備風險： Tether 透過黃金、比特幣、貸款及股票增加潛在報酬與波動性；Circle 則更集中於現金與短期政府工具，但需支付高昂的分潤成本。

哪家發行機構保留更多儲備經濟效益？

Circle 的帳目呈現清晰的收益分配瀑布圖：

• 扣除分潤成本後： Circle 留存了 2.8885 億美元，相當於每 1 美元第二季總收入中留存 0.4119 美元。

• 扣除營運及其他項目後： 淨利潤相當於每美元營收的6.87美分。

• 以平均流通量為基準進行標準化後： 若以91天為一個季度計算，營收相當於年化平均USDC流通量的3.68%。扣除分銷成本後的收入為1.51%，而淨利潤為0.25%。

這些獨立的機械式計算並非申報收益率、持有人回報或預測，僅顯示各階段剩餘的金額。

Tether未披露平均代幣負債、儲備回報、完整成本或傳統的季度淨利潤。該公司似乎保留了更多收益，但此差額無法進行同類比較量化。

當利率下降時會發生什麼情況？

短期儲備資產會隨著證券到期而重新定價。8月13日， 聯邦儲備系統數據 顯示有效聯邦基金利率為3.63%，3個月國庫券收益率為3.71%。聯邦公開市場委員會 在7月29日 將目標利率維持在3.50%至3.75%之間。

貝萊德（BlackRock）報告稱， 截至8月14日，其7日美國證券交易委員會（SEC）收益率為3.59%， 加權平均到期日為12天，基金資產規模達612.2億美元。這些數據屬於季度結束後的數值。

下表顯示了雙向的年度機械敏感性。Tether假設其1,406.4億美元的短期資產組合會立即重新定價，且餘額與成本保持不變。Circle的100和200個基點數據來自其申報文件；較小的數值則按比例插值得出。

有三個因素抵消了利率變動對利潤的直接影響，使其無法簡單視為盈利預測：

• 合作夥伴成本反應： Circle的分銷成本部分隨儲備收入波動，當利率下降時，會同時減少毛收入及部分合作夥伴支出。

• 流通量增長： 若Circle的3.49%回報率下降50個基點至2.99%，其平均儲備規模需增長 16.72% 才能維持儲備毛收入不變。計算公式為（舊收益率 ÷ 新收益率）－1。

• 投資組合效應： Tether更廣泛的投資組合可能產生無關的收益或損失，而較低的利率可能會降低持有無收益穩定幣的機會成本。

這些交互作用具有不確定性。該表格僅反映機械敏感性，而非盈利預測。

儲備安全性與信息披露是模型的一部分

這兩種儲備模型集中了不同類型的風險：

• 泰達幣（Tether）： 其每1美元的數位代幣負債對應持有76.59美分的短期資產。其餘部分包括黃金、比特幣、股票、貸款及其他投資，這些資產在市場同時出現壓力與贖回時，可能難以按報告價值迅速變現。

• Circle： 其儲備資產中有84.42%配置於Circle儲備基金，15.58%為銀行現金。該Rule 2a-7基金持有短期美國國庫券、隔夜國庫券回購協議及現金，從而降低對比特幣、黃金及借款人信用的直接風險敞口。

• 仍存在的風險： Circle仍面臨銀行、託管機構、基金、營運、法律及贖回風險。貝萊德（BlackRock）指出，該基金並非銀行帳戶，不受聯邦存款保險公司（FDIC）保障，亦無法保證1美元的淨資產價值。

兩者的披露方式也有所不同。Circle提供收益、資產負債表、現金流、控制措施及風險披露，但其季度財報未經審計。Tether則提供經核證的特定時點餘額及資產類別，但未提供經核證的收益或現金流報表。

8月13日，Tether 宣布獲得KPMG美國針對其2025財年依據美國通用會計準則（U.S. GAAP）編製的全年財務報表出具的無保留審計意見 。這為2025財年提供了更新且更全面的證據，但並未將第二季度由BDO出具的報告轉換為審計報告，也未修訂截至6月30日的數據。

監管如何改變穩定幣的利潤

美國 《GENIUS法案》於2025年7月18日頒布，將發行方的利潤空間直接與儲備規則掛鉤：

• 允許的儲備資產類型： 活期存款、剩餘期限不超過93天的美國國庫券、合格的隔夜回購協議，以及投資於上述允許資產的政府貨幣市場基金。

• 投資組合限制： 根據現有披露，若Tether作為符合規定的美國發行方運作，其持有的黃金、比特幣、股票、擔保貸款、其他投資，以及69.9億美元的定期回購協議，均不符合標準允許儲備資產清單的要求。

• 收益限制： 發行方不得僅因持有、使用或保留支付型穩定幣而支付利息或收益。

• 生效日期： 2027年1月18日，或最終實施規則發布後120天（以較早者為準）。

此處對Tether的比較是假設性的，並非指其現行國際架構違反美國法律。合作夥伴獎勵及基於服務的激勵措施也可能需要進一步的法規解釋。

Circle已於 7月10日獲得最終批准設立Circle National Trust ，未來計劃將儲備管理納入其業務能力。其法國實體亦 在歐盟《加密資產市場法規》（MiCA）框架下運營這些結構在支持受監管的分銷和地理覆蓋的同時，可能會增加合規成本。

發行方利潤對加密貨幣流動性意味著什麼

穩定幣支援中心化交易所、去中心化金融（DeFi）、支付及跨境轉帳的結算。泰達幣（Tether）的規模支撐了深度充足的USDT交易對，而Circle的分銷協議則擴大了USDC的使用範圍。Toobit已探索 USDT在穩定幣市場的地位.

對整體市場的影響包括：

• 結算能力： 發行方收益可用於資助流動性基礎設施、合規、產品開發及準備金緩衝。

• 流動性遷移： 贖回或準備金損失可能導致流動性減少，或使資金在不同代幣、鏈和交易平台之間重新分配。

• 國庫券需求： 泰達幣持有1,149.6億美元的美國國庫券部位，而Circle投資於政府貨幣市場基金，使穩定幣成為短期美國政府債務的重要買家。

• 使用量與收入的關係： Circle報告鏈上交易量達14.8兆美元，年增151%，但其準備金收入仍主要取決於平均流通量和利率。相同的代幣可多次轉移，而不會產生新的準備金本金。

發行方利潤並不會直接推動比特幣、以太幣或其他山寨幣價格上漲。穩定幣擴大了結算能力，而加密資產價格仍取決於需求、槓桿、流動性及宏觀環境。

穩定幣發行方經濟的三種情境

1. 積極情境

短期利率維持準備金收益，USDT與USDC流通量持續增長，贖回保持有序，且Circle的分銷成本比率趨於穩定。泰達幣的非現金資產表現良好，同時法規在不大幅增加成本的情況下擴大市場准入。若平均供應量上升、Circle利潤率擴張，以及泰達幣重建準備金緩衝，將證實此情境。若利率更快下降、出現淨贖回，或合作夥伴成本上升，則將推翻此情境。

2. 中性情境

利率逐步下降，同時流通量增長抵消收益率壓力。Circle的成本隨準備金收入變動，泰達幣的市場敏感型資產保持穩定，合規支出溫和上升。若穩定幣收入扣除分銷成本後的利潤率穩定、贖回有序，且超額準備金維持平穩，將證實此情境。若資產估值大幅波動或分銷合約發生重大變更，則將推翻此情境。

3. 不利情境

利率下降速度超過流通量增長，穩定幣供應收縮，Circle 與經銷商分享更多經濟利益。隨著贖回加速，Tether 的市場敏感型資產走弱，而監管則推高資本或營運成本。若儲備收入減少、Circle 成本比率上升，或 Tether 的緩衝進一步侵蝕，將證實此情境；若重新發行、合作夥伴成本降低或儲備保持穩定，則會削弱此情境。

這些是商業模式情境，而非代幣、加密貨幣或股價預測。

常見問題

Tether 如何賺錢？

Tether 主要透過支持 USDT 的資產獲利，特別是國庫券和逆回購協議。黃金、比特幣、股票、擔保貸款及其他投資也可能帶來收益或虧損。其第二季報告並未提供傳統的損益表來區分各項收入與支出。

Circle 如何從 USDC 賺錢？

Circle 從 USDC 儲備現金及 Circle 儲備基金中賺取利息與股息。此外，公司還報告訂閱、整合、交易、贖回、區塊鏈及基金管理相關的收入。但分銷與營運成本會減少 Circle 最終保留的利潤。

USDT 和 USDC 持有者是否能獲得儲備利息？

一般而言，不會。普通的 USDT 和 USDC 不會將儲備收益轉移給持有者。某些獨立的獎勵或借貸產品可能根據不同條款與風險提供報酬，但這與直接獲得發行方的國庫券收益並不相同。

Tether 的第二季報告等同於審計嗎？

不是。BDO 對管理層編製的 6 月 30 日報告提供了合理保證。Tether 的 KPMG 審計涵蓋的是 2025 全年，而非 2026 年第二季。Circle 的第二季 Form 10-Q 同樣未經審計。

當利率下降時，穩定幣發行商的利潤會發生什麼變化？

隨著短期資產重新定價，儲備總收入通常會下降。流通量的增長可部分或完全抵消這種下降。Circle 的合作夥伴成本也可能隨之降低，而 Tether 更廣泛的投資組合則可能產生獨立的收益或虧損。

誰真正保留了收益？

從宏觀層面看，儲備收益機制很簡單。 Tether 與 Circle 2026 年第二季 的比較顯示，實際保留的經濟利益要複雜得多。

Tether 受益於規模效應，似乎保留了其儲備經濟效益的很大一部分。Circle 則提供了更清晰的上市公司盈利結構，但龐大的分銷與營運成本介於儲備總收入與淨利潤之間。只要流通量增長足夠，利率下跌未必會直接摧毀任一商業模式。

儲備組成、贖回流動性、合作夥伴協議和監管可能與總供應量同樣重要。第二季度並未提供可比的會計對照。Tether 在明顯的留存率和規模方面領先，而 Circle 則在透明度和更接近現金的儲備設計方面領先。

如何在 Toobit 購買加密貨幣

要在 Toobit 購買加密貨幣，請先註冊帳戶，在需要時完成驗證，然後進入「購買加密貨幣」頁面。選擇可用的代幣和付款方式，確認訂單詳情，並完成交易。

在做出決定前，請查看 Toobit 上最新的市場資訊，包括 USDT 頁面 和 USDC 頁面.

本文僅供資訊和教育用途，不構成財務、投資、法律或稅務建議。數位資產（包括穩定幣）涉及市場、流動性、交易對手、監管及脫鉤等風險。請透過原始來源核實現有資訊，考量自身財務狀況與風險承受能力，並在做出任何財務決策前務必自行研究（DYOR）。