FalconX и Ethena создали обеспеченную возобновляемую кредитную линию на $1 млрд, которая направит часть резервных активов USDe в институциональное кредитование с избыточным обеспечением, расширяя стратегию доходности стейблкоина за пределы стейкинга, ставок финансирования деривативов и активов, аналогичных казначейским.
Линия использует специальную целевую компанию (SPV), защищённую от банкротства, предназначенную для отделения кредитного портфеля и заложенного обеспечения от операционных балансов FalconX и Ethena. FalconX выступает инициатором сделок, обслуживающей организацией и управляющим обеспечением, а квалифицированный сторонний кастодиан хранит обеспечение.
Ethena заявила, что кредитная линия предоставляет резервным активам USDe доступ к обеспеченному кредитованию, подкреплённому дебиторской задолженностью по кредитам, обеспеченным криптоактивами. Согласно договорённости, Ethena занимает высшую позицию в платёжной очередности SPV, получая первоочередное право на поступления от погашения перед другими обязательствами на уровне компании.
При полном использовании линия на $1 млрд составила бы около одной пятой от примерно $4,5 млрд резервов USDe, указанных для этой кредитной линии. До заключения нового соглашения на институциональное кредитование уже приходилось 6,9% резервов USDe, или около $310 млн.
Возобновляемая кредитная линия, а не единичный кредит
Заёмщиком выступает FalconX International Lending Opportunities SPC, зарегистрированная на Каймановых островах компания, действующая от имени своего обособленного портфеля SP 1. Структуры с обособленными портфелями обычно используются для изоляции активов и обязательств внутри более крупного юридического лица, ограничивая требования, связанные с одним портфелем, активами этого портфеля.
Эта схема напоминает складское финансирование, при котором кредитор предоставляет капитал для финансирования пула кредитов или дебиторской задолженности до погашения, рефинансирования или продажи этих активов. В данном случае SPV будет использовать средства из резервов USDe для покупки дебиторской задолженности, сформированной институциональными кредитами, обеспеченными криптоактивами и выданными двумя аффилированными компаниями FalconX.
Эта дебиторская задолженность вместе с другими активами SPV передаётся Ethena в залог с обеспечительным интересом первой очереди. Залог первой очереди предоставляет обеспеченному кредитору приоритет в отношении заложенных активов в случае дефолта заёмщика. Структура рассчитана на то, чтобы выплаты процентов и основной суммы от базовых заёмщиков поступали обратно в SPV и распределялись в установленном порядке, при этом Ethena получала выплаты раньше требований младшего уровня к SPV.
Поскольку линия является возобновляемой, погашения могут восстанавливать доступный объём заёмных средств. Это отличается от срочного кредита, при котором капитал обычно предоставляется единовременно и погашается по фиксированному графику. Возобновляемый формат может позволить использовать тот же резерв для поддержки нескольких кредитных циклов — в зависимости от погашений по займам, стоимости залога и активности FalconX по выдаче кредитов.
USDe добавляет частное кредитование к структуре резервного дохода
Ethena описывала резервный доход USDe как поступающий из четырёх источников: доходности от стейкинга, ставок финансирования по бессрочным фьючерсам, активов, аналогичных казначейским, и обеспеченного институционального кредитования. Соглашение с FalconX усиливает роль четвёртой категории.
Такая диверсификация может снизить зависимость USDe от ставок финансирования, которые могут резко колебаться по мере изменения позиций на рынке деривативов. В периоды сильного бычьего рынка ставки финансирования достигали, по имеющимся данным, 20–30%, что значительно выше диапазона 8–12%, характерного для институционального кредитования с избыточным обеспечением. Компромисс заключается в том, что частное кредитование приносит доход за счёт платежей заёмщиков и юридической реализации залога, а не благодаря непрерывным рыночным системам расчётов, используемым в деривативах.
Доходность sUSDe от Ethena в августе 2024 года упала до исторического минимума в 4,1%, когда ставки финансирования стали отрицательными. Этот эпизод продемонстрировал ограничения сильной зависимости от доходности деривативов: стратегия, способная приносить значительный доход на благоприятных рынках, может стать гораздо менее эффективной, когда спрос на удержание кредитных длинных позиций снижается.
Обеспеченное институциональное кредитование может стать более стабильным источником резервного дохода, если заёмщики продолжат выполнять обязательства, а залог останется достаточным. Однако оно также несёт риски, менее заметные на рынках кредитования в блокчейне, включая стандарты оценки кредитоспособности, скорость юридической реализации обеспечения, концентрацию на отдельных контрагентах и оценку заложенных криптоактивов в периоды рыночного стресса.
Структура кредитной линии учитывает часть этих опасений благодаря избыточному обеспечению, хранению активов у третьей стороны и преимущественному праву Ethena на активы SPV. Эти меры защиты не устраняют кредитный риск; их эффективность будет зависеть от качества и ликвидности залога, а также от возможности при необходимости обеспечить исполнение договорных требований.
FalconX расширяет своё присутствие среди институциональных клиентов
FalconX представила эту кредитную линию как часть своих операций по институциональному кредитованию. Компания сообщила о совокупном торговом объёме свыше $2,5 трлн и выручке около $75 млн в 2025 году.
Компания также расширила свое регуляторное присутствие. Согласно сообщениям, FalconX конфиденциально подала регистрационное заявление S-1 в мае 2026 года при участии Cantor в качестве консультанта — шаг, который может предшествовать запланированному публичному размещению. В июне FalconX получила разрешение в рамках общеевропейского регулирования рынков криптоактивов (MiCA) на Мальте, что позволяет ей предоставлять разрешенные услуги во всех странах — членах ЕС по единому паспорту.
Каналы дистрибуции USDe также расширились. Copper, Ceffu и Cobo поддерживают использование стейблкоина для маржинальной торговли и хеджирования через услуги хранения и расчетов. Хранилище USDe, доступное через приложение Coinbase с использованием SteakhouseFi и Morpho, было запущено с заявленной годовой доходностью 11,2%, хотя такие ставки могут меняться в зависимости от рыночных условий и распределения активов хранилища.
Ethena также указала на интеграцию USDe с платформой BlackRock Aladdin и Robinhood Earn. Aladdin используется в различных процессах традиционного управления активами, тогда как Robinhood Earn позволит использовать USDe в качестве залога в еще одном ориентированном на розничных клиентов канале дистрибуции.
Распределение доходов смещается в пользу держателей ENA
Это соглашение появилось в тот момент, когда сообщество управления Ethena продвигает предложение об активации комиссии для ENA. Предложение прошло второй раунд голосования и предусматривает направление части доходов протокола стейкерам ENA.
Согласно представленной Ethena структуре, общая доходность резервов сначала направляется на доходность sUSDe и удерживаемый доход протокола. Оставшийся доход может затем использоваться для обратного выкупа ENA и выплат, напрямую связывая эффективность управления резервами протокола с держателями его токена управления.
Таким образом, направление FalconX переносит большую долю этой модели доходов на эффективность портфеля займов вне блокчейна. Привлекательность заключается в добавлении договорного кредитного дохода к резервной системе, на которую ранее в значительной степени влияли условия финансирования на крипторынке, при этом возрастает значение обслуживания займов, управления залогом и правовых гарантий, предусмотренных структурой SPV.
Изучите стратегии обеспечения доходности подробнее и узнайте, как вы можете зарабатывать на Toobit за счет диверсифицированного дохода от криптоактивов.
Отказ от ответственности: Содержание этой страницы предоставлено исключительно в общих информационных целях и не отражает мнения или финансовые рекомендации Toobit. Мы не гарантируем точность или полноту этой информации и не несём ответственности за любые ошибки, пропуски или последствия, возникшие в результате её использования. Инвестирование в цифровые активы сопряжено с рисками; пользователям следует самостоятельно оценить своё финансовое положение и связанные с этим риски. Для получения дополнительной информации ознакомьтесь с нашими Условиями обслуживания и Раскрытием информации о рисках.
