Um aumento sustentado no rendimento do Tesouro dos EUA a 10 anos em direção a 5,25% a 5,85% poderia forçar Washington a uma intervenção mais agressiva no mercado de dívida, potencialmente transferindo a pressão dos custos de empréstimo do governo para o dólar, de acordo com Matt Cole, diretor executivo da gestora de ativos Strive.
O argumento de Cole coloca o mercado do Tesouro, em vez da ação de preço de curto prazo do Bitcoin, no centro do próximo grande teste macroeconómico para ativos digitais. Com o défice federal a rondar os 1,8 trilhões de dólares, ou cerca de 6% do produto interno bruto no quadro que ele descreveu, taxas de juros de longo prazo mais altas aumentariam os custos das hipotecas, as despesas de juros federais e a pressão de financiamento em toda a economia.
O rendimento do Tesouro a 10 anos foi citado em cerca de 4,64%, já bem acima da faixa que dominou grande parte do período pós-2008. Cole não descreve 5,25% como um gatilho automático para intervenção. Em vez disso, ele vê a faixa de 5,25%–5,85% como o ponto onde as consequências políticas e financeiras de rendimentos mais altos poderiam se tornar difíceis de tolerar para os formuladores de políticas.
Esse cenário deixaria os responsáveis enfrentando uma escolha desconfortável: aceitar custos de empréstimo de longo prazo mais altos em meio a défices persistentes, ou tomar medidas destinadas a absorver a oferta do Tesouro e restringir os rendimentos. Cole espera que o último caminho possa envolver um dólar mais fraco se a política fiscal permanecer amplamente inalterada.
Os défices permanecem elevados apesar de uma economia forte
Stanley Druckenmiller, o gestor de fundos de hedge e presidente e diretor executivo do Duquesne Family Office, fez um argumento semelhante sobre a trajetória das finanças do governo dos EUA. Druckenmiller argumentou que a posição fiscal é insustentável porque os défices permanecem incomumente grandes enquanto as condições de emprego são relativamente fortes e a inflação ainda não voltou totalmente ao alvo do Federal Reserve.
Na sua opinião, grandes défices durante períodos de stress económico são mais fáceis de explicar do que défices desta escala durante quase pleno emprego. A preocupação é que o governo entre na próxima recessão, crise ou grande choque de gastos com menos capacidade fiscal do que tinha em ciclos anteriores.
Druckenmiller também apontou para os gastos com direitos, incluindo Segurança Social e saúde, como uma grande fonte de pressão orçamental futura. Esses programas têm amplo apoio político, tornando as mudanças estruturais nos gastos difíceis de defender por qualquer um dos principais partidos políticos durante uma campanha eleitoral.
Cole enquadrou o obstáculo em termos políticos semelhantes. Ele disse que nenhum dos partidos tornou a reforma dos direitos uma questão central nas eleições, deixando as operações de financiamento do Tesouro e a política do Federal Reserve como ferramentas mais imediatas para gerir a pressão crescente no mercado de obrigações.
Ele também citou o Departamento de Eficiência Governamental, conhecido como DOGE, como evidência dos limites das iniciativas de corte de despesas. A avaliação de Cole foi que o esforço não alterou materialmente a direção do endividamento federal e que os défices continuaram a aumentar.
O extremo longo do mercado do Tesouro enfrenta uma tensão particular.
A preocupação está concentrada nos títulos do Tesouro de longo prazo, onde os rendimentos refletem expectativas de inflação, défices fiscais, futuros empréstimos e a compensação que os negociadores exigem por manter a dívida ao longo de muitos anos.
Cole observou que o Federal Reserve detém cerca de 1,6 triliões de dólares em títulos do Tesouro com mais de 10 anos restantes até ao vencimento. Ele estimou isso em cerca de 28% do mercado do Tesouro em circulação nessa faixa de vencimento. Uma posição tão grande do setor oficial significa que as decisões do banco central sobre reinvestimento, redução do balanço ou novas compras podem afetar uma parte relativamente restrita do mercado.
O Tesouro dos EUA também aumentou os planos de recompra de dívida de 10 a 30 anos, duplicando o tamanho dessas operações enquanto afirmava que o programa poderia ser expandido. As recompras do Tesouro envolvem o governo a recomprar títulos existentes, o que pode melhorar a liquidez do mercado e alterar a oferta disponível de maturidades específicas.
Cole argumentou que o aumento mostrou sensibilidade oficial aos rendimentos crescentes de longo prazo, embora ele tenha dito que a escala do programa não era grande o suficiente para reverter a tendência mais ampla por conta própria. As recompras podem suavizar o funcionamento do mercado, mas não eliminam a necessidade subjacente do governo de emitir nova dívida para financiar défices.
Uma resposta mais vigorosa, no cenário de Cole, poderia incluir recompras maiores, maior emissão de bilhetes do Tesouro de curto prazo em vez de notas e obrigações de longo prazo, uso da Conta Geral do Tesouro ou uma expansão do balanço do Federal Reserve. Este último envolveria o Fed a comprar ativos, potencialmente incluindo títulos do Tesouro, com reservas recém-criadas pelo banco central.
Tais políticas poderiam reduzir a pressão ascendente sobre os rendimentos de longo prazo, embora também levantassem questões sobre se a política monetária está a ser utilizada para acomodar défices fiscais. A Reserva Federal tem tradicionalmente mantido que as suas compras de ativos têm como objetivo apoiar as metas de política monetária e o funcionamento do mercado, em vez de financiar diretamente os gastos do governo.
Um dólar mais fraco é central para o cenário de Cole.
A tese de Cole é que restringir os rendimentos de longo prazo sem abordar o défice deslocaria algum ajuste para a moeda. Se os mercados concluírem que os rendimentos nominais do Tesouro estão a ser mantidos abaixo do nível necessário para compensar a inflação e os riscos fiscais, o dólar poderia enfrentar pressão de venda.
Ele disse que uma movimentação do Índice do Dólar dos EUA para a faixa de 60 a 70 era possível, um nível que se aproximaria dos mínimos vistos na história moderna do índice. O Índice do Dólar foi citado perto de 98,9 no material subjacente ao seu argumento, muito acima dessa faixa proposta, mas abaixo de picos anteriores.
As previsões cambiais são inerentemente incertas, particularmente porque o valor do dólar depende de condições relativas na Europa, Japão, China e outras grandes economias, bem como da política dos EUA. O caso de Cole baseia-se numa combinação específica de eventos: desequilíbrios fiscais persistem, os rendimentos de longo prazo aumentam acentuadamente, e os decisores políticos respondem limitando esses rendimentos em vez de perseguir amplas reduções de gastos ou mudanças de receita.
O Bitcoin destaca-se nesse cenário porque o seu cronograma de emissão não muda em resposta às condições fiscais. Cole argumentou que um período prolongado de fraqueza do dólar combinado com a gestão de rendimentos poderia aumentar o interesse em ativos escassos, incluindo o Bitcoin.
Ele também contrastou a oferta fixa do Bitcoin com setores moldados por avanços rápidos em inteligência artificial. A IA poderia aumentar a oferta de certos produtos e serviços ou erodir vantagens corporativas em partes da indústria tecnológica, disse Cole, enquanto a oferta máxima de Bitcoin permanece inalterada.
O stress no mercado de obrigações moldaria o timing.
O apelo de Druckenmiller para “deixar o mercado de obrigações falar” difere de uma abordagem política construída em torno da supressão dos rendimentos. Deixar os rendimentos subir pode impor disciplina na política fiscal, tornando o empréstimo visivelmente mais caro, mas também pode espalhar-se rapidamente através de hipotecas, financiamento corporativo, avaliações de ações e custos de juros do governo.
Cole espera que esses efeitos colaterais se tornem mais severos se o rendimento a 10 anos entrar na sua zona de 5,25%–5,85%. Um movimento de rendimento dessa magnitude não garantiria intervenção, e qualquer resposta oficial dependeria da inflação, crescimento, liquidez do mercado de Tesouro e política do Federal Reserve na altura.
O argumento fornecido de que um limite de taxa exigiria automaticamente a criação de dinheiro em grande escala é demasiado absoluto. Recompras do Tesouro, alterações na emissão de dívida e operações de gestão de caixa podem afetar as condições de mercado sem necessariamente implicar compras de obrigações pelo Federal Reserve. Uma renovada expansão do balanço do Fed seria uma resposta monetária mais direta, mas continuaria a ser uma decisão política em vez de uma consequência automática de um rendimento a 10 anos mais elevado.
Para os mercados de criptomoedas, a conclusão prática é menos um sinal de negociação a curto prazo do que um limiar macroeconómico que vale a pena observar. O aumento dos rendimentos de longo prazo do Tesouro testaria se os responsáveis políticos dos EUA aceitam condições financeiras mais apertadas ou procuram contê-las através de ferramentas de gestão da dívida e do banco central. O papel do Bitcoin no quadro de Cole depende do caminho que escolherem e se uma resposta vem com pressão sustentada sobre o dólar.
Para uma visão mais aprofundada sobre política, dívida e cripto, explore como a política fiscal funciona e molda a perspetiva macroeconómica do bitcoin.
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