Howard Marks, cofundador da Oaktree Capital Management, afirma que a subida das ações ligadas à IA ainda não corresponde à sua definição de uma bolha de mercado plena, em grande parte porque os investidores estão a debater abertamente essa possibilidade. Na perspetiva de Marks, a fase mais perigosa de uma bolha surge quando os participantes deixam de questionar as avaliações e deixam de ter consciência dos riscos associados à subida dos preços.
Esse ceticismo continua visível nos mercados após uma forte inversão nas principais ações tecnológicas. O Nasdaq 100 atingiu um recorde no início deste mês, antes de cair 5,5% na semana passada, reacendendo as preocupações de que o entusiasmo em torno da inteligência artificial tenha levado um grupo restrito de ações demasiado longe e demasiado depressa.
O argumento de Marks não ignora os riscos existentes no mercado. Coloca a atual subida num ponto intermédio desconfortável: as avaliações estão elevadas, a concentração nos índices é extrema e o momentum tem beneficiado um pequeno grupo de empresas ligadas à IA, mas a cautela generalizada poderá estar a impedir o tipo de euforia coletiva que normalmente caracteriza um pico histórico do mercado.
Marks vê as bolhas como uma falha de discernimento
Marks descreveu uma bolha como algo mais do que um período de preços de ativos elevados. O seu quadro de análise exige que várias condições surjam em simultâneo: as avaliações desligam-se de uma análise racional, a tomada de risco deixa de refletir as condições subjacentes e as emoções atingem um ponto em que os participantes perdem o controlo das suas decisões.
Também apontou para a pressão social criada por ganhos rápidos. Quando um número limitado de investidores obtém retornos extraordinários, outros podem sentir-se compelidos a seguir os mesmos ativos, em vez de correrem o risco de perder a subida. Esse comportamento surgiu em anteriores períodos especulativos, especialmente quando a liderança do mercado se concentra num tema popular.
O debate atual sobre as ações ligadas à IA complica esse cenário. Os alertas sobre avaliações excessivas têm vindo de comentadores de mercado, gestores de carteiras e analistas, enquanto a volatilidade das últimas semanas mostrou que os compradores continuam dispostos a reconsiderar as suas posições. Um mercado que questiona constantemente se está numa bolha não corresponde à descrição de Marks de uma inconsciência generalizada.
Essa distinção não oferece uma garantia inequívoca para as ações tecnológicas. Sugere que o mercado poderá estar vulnerável a correções sem ter necessariamente entrado na fase final e indiscriminada associada à bolha das empresas dot-com ou a outros grandes episódios especulativos.
As avaliações continuam elevadas, mas abaixo dos extremos da bolha dot-com
Marks comparou as maiores empresas tecnológicas da atualidade com a era das empresas dot-com para defender que os níveis de avaliação atuais são menos extremos numa métrica habitualmente utilizada. As cinco maiores ações tecnológicas do S&P 500 negoceiam a cerca de 23 vezes os resultados esperados, em comparação com aproximadamente 65 vezes os resultados esperados para líderes de mercado comparáveis um mês antes do pico de 2000, segundo os dados que citou.
Os rácios preço-lucros futuros medem o preço das ações de uma empresa face aos lucros esperados para o próximo ano. Podem ser úteis para avaliar se os mercados estão a incorporar pressupostos de crescimento invulgarmente otimistas, embora esta métrica também dependa de previsões que podem mudar rapidamente.
Outras métricas de avaliação apresentam uma imagem menos tranquilizadora. O rácio preço-lucros ajustado ciclicamente, ou CAPE, situa-se perto de 41, próximo do nível 44 registado em 1999, segundo os dados citados no relatório. O CAPE compara os preços das ações com a média dos lucros ajustada à inflação ao longo de um período de 10 anos, reduzindo o efeito de oscilações temporárias nos lucros.
A diferença entre essas métricas ilustra o debate em torno das ações relacionadas com a IA. As maiores empresas geram receitas e lucros substanciais, ao contrário de muitas empresas da era dot-com, que eram negociadas com base em promessas distantes de crescimento futuro. No entanto, o mercado acionista em geral também está avaliado a níveis que deixam menos margem para desilusões nos lucros, nas taxas de juro ou no crescimento económico.
Um punhado de empresas molda agora o índice
A concentração do mercado é uma das fontes mais claras de vulnerabilidade. A Nvidia, a Apple e a Microsoft representam cerca de 21% do S&P 500 em termos de ponderação no índice, segundo o relatório. Em outubro de 1999, foram necessárias quase 10 ações para atingir uma parcela semelhante do índice de referência.
Essa concentração significa que grandes movimentos em algumas empresas podem determinar a direção de todo o índice, mesmo que muitas outras ações estejam estáveis ou em queda. Também torna os fundos passivos mais expostos às mesmas empresas, porque as estratégias de acompanhamento de índices atribuem automaticamente mais capital às empresas cujo valor de mercado cresce mais rapidamente.
O Nasdaq 100 superou o S&P 500 em 250 pontos percentuais na última década, segundo o relatório. Essa diferença tornou difícil para as carteiras reduzirem a sua exposição às empresas tecnológicas de mega capitalização sem aceitarem o risco de ficarem atrás dos principais índices de referência durante um período prolongado de ganhos impulsionados pela IA.
Os sinais de estreitamento da amplitude do mercado aumentaram o desconforto. A amplitude mede quão amplamente os ganhos do mercado são partilhados entre as ações individuais. Quando apenas um grupo cada vez menor de empresas impulsiona os retornos dos índices, os mercados podem tornar-se mais sensíveis a reveses nessas líderes.
Os mercados de crédito podem pôr à prova o otimismo em relação à IA
A pressão recente sobre a CoreWeave colocou o risco de financiamento em maior evidência. Segundo o relatório, as suas ações quase duplicaram entre janeiro e o início de maio, mas a venda da semana passada deixou o título negativo no conjunto do ano. Os rendimentos das suas obrigações também subiram acentuadamente, sinalizando que os credores exigiam uma maior compensação para deter a dívida da empresa.
Rendimentos mais elevados aumentam o custo do endividamento e podem pressionar empresas cujas avaliações dependem fortemente do crescimento futuro. Isto é particularmente relevante para empresas ligadas à IA que constroem centros de dados, adquirem chips avançados ou financiam infraestruturas com necessidades de capital substanciais.
A inflação, a incerteza em torno das eleições intercalares e a guerra no Irão também contribuíram para períodos de posicionamento mais defensivo em 2026, segundo o relatório. Esses fatores podem afetar desproporcionalmente as ações tecnológicas quando fazem subir os rendimentos das obrigações, uma vez que as avaliações de empresas de elevado crescimento são especialmente sensíveis a alterações nas taxas de desconto.
Para os mercados de criptomoedas, o debate sobre as ações importa menos como afirmação de que os ativos digitais são uma proteção e mais como medida do apetite pelo risco. A Bitcoin e outros tokens líquidos têm sido frequentemente negociados em conjunto com ativos tecnológicos e de crescimento durante períodos de alteração das expectativas em relação às taxas. Uma reavaliação acentuada das avaliações da IA poderia, assim, influenciar o posicionamento em criptoativos através de uma desalavancagem mais ampla e de uma menor procura por exposição especulativa.
A perspetiva de Marks deixa espaço tanto para a cautela como para a nuance. A atual aposta na IA apresenta várias características associadas aos mercados em fase final do ciclo — avaliações elevadas, liderança concentrada, tendências de desempenho congestionadas e sensibilidade às condições de crédito —, mantendo simultaneamente um grau de ceticismo visível que historicamente esteve ausente nos picos mais eufóricos.
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