米国の現物ビットコインETFは、8月27日に2億4,200万ドルを追加し、純流入が9取引日連続となった。これにより月間の純流入額は30億ドルを超えた。証券取引委員会への提出書類と、ファンド発行会社による日次開示で明らかになった。BlackRockのiShares Bitcoin Trust（IBIT）とFidelity Wise Origin Bitcoin Fund（FBTC）が、この期間の買い付けを主導した。
持続的な需要は、まだ8万ドルを明確に上抜ける動きにはつながっていない。ビットコインは7万9,500ドルから8万ドルの水準を繰り返し試した後に反落し、市場では直近、短期的な目安としておよそ7万9,564ドルが注目されている。ETFの設定と現物価格の上値抵抗の乖離は、新たなETF買いが、節目の価格帯付近で保有者、マイナー、デリバティブのヘッジ取引者による相当な売りに吸収されたことを示唆している。
月間の流入額は、年初に記録された約25億ドルのETF純流出額を上回って相殺し、これらの商品にとって短期的な資金フローをプラスに戻した。この回復により、ETF発行会社は新たに設定された受益権のためにビットコインを取得する動機を強めているが、動きを解釈するうえでは需要の構成が依然として重要だ。
ETFへの流入には相当量のヘッジ取引が含まれる可能性
最近のETF需要の一部は、キャッシュ・アンド・キャリー取引に関連している。この戦略は、ビットコインに対する単純な強気見通しを示すのではなく、先物価格と現物価格の差を捉えることを目的としている。
CMEのビットコイン先物が現物ビットコインに対して年率約10～15％のプレミアムで取引されていた際、ヘッジファンドは現物ETFの受益権を買い、同等額のCME先物契約を売ることができた。この両建てポジションは、先物プレミアムを確保しつつ、ビットコインの outright な価格方向へのエクスポージャーを限定することを意図している。
この取引は、認定参加者が新たなファンド受益権を設定し、発行会社が追加のビットコインを取得・保管する必要があるため、現物ETFへの報告上の流入額を大きく押し上げる可能性がある。しかし、それに対応する先物のショートポジションがある場合、基礎となる需要は大部分がデルタニュートラルとなり得る。取引者が求めているのはスプレッドであり、必ずしもビットコインの持続的な上昇ではない。
流入が続いた期間には、CMEの建玉データもETFの買い付けと連動して動いており、ファンド需要の一部にヘッジ付き先物取引が伴っていたことと整合する。この関係は方向性を持った買いを否定するものではないが、すべての流入がヘッジなしでロングのみの買い手による蓄積だと結論づけることには制限を与える。
この違いは、主要な価格水準付近で実務上の影響を伴う。キャッシュ・アンド・キャリー取引業者は、先物プレミアムが魅力的な間はポジションを維持し、スプレッドが縮小したり、借入コストが変化したり、リスク調整後のリターンが取引を正当化できなくなった時点で解消することがある。これは、先物の相殺ショートを持たずにビットコインを買い増す買い手とは異なる。
ビットコインが80,000ドルに近づくと売り圧力が現れた
オンチェーンのライフサイクル指標は、ビットコインが80,000ドルに近づくにつれ、1年以上保有されていたコインが分配へ向かっていることを示した。長期保有者は、流通供給量の大部分を占める一方で、比較的動かされにくいことが多い。そのため、ETFの設定が活発な時期であっても、このグループからの売りの増加は需要を吸収し得る。
80,000ドル付近は、ビットコインが下値から回復した後の利益確定売りを促したようだ。生じた売り圧力は、単一の大口売り手が市場の上昇を抑える必要はなく、ETFの限られた設定チャネルを通じて買いが集中している場合、複数のウォレットに分散した売りでも上昇を鈍らせるのに十分となり得る。
ビットコインのマイナーも、もう一つの供給源となった。半減期後の経済環境により、効率の低いマイニング設備を運用する事業者の利益率は圧迫され、ネットワーク難易度の上昇によって、1ビットコインの生成に必要な計算作業も増加した。マイニング企業は、電気代、債務、給与、設備費を賄うため、生産分の一部を定期的に売却しなければならない。
業界開示資料とマイニング部門の追跡データは、一部の中規模および大規模事業者が80,000ドル付近を試す局面でビットコインを売却し、その収益を運営費や新世代のマイニング機器に充てたことを示した。マイナーは、売却時に必ずしも価格見通しを示しているわけではない。彼らのバランスシート上の必要性により、短期的な市場の勢いにかかわらず、現物市場には安定した供給が生じ得る。
オプションと永久先物が上値をさらに抑えた
デリバティブのポジションも、80,000ドル付近に市場の注目を集中させた。市場データで引用されたオプションのポジション状況によると、この水準は建玉が最大のコールオプション行使価格であり、そうしたコールを売ったディーラーはショート・ガンマにさらされていた。
ガンマは、原資産が動いたときにオプション価格の感応度がどれほど速く変化するかを測る指標です。ガンマ・ショートのエクスポージャーを持つディーラーは、リスク管理のため、現物価格が多数のポジションが集中する権利行使価格に近づいて上昇すると、ビットコインまたはビットコイン連動商品を売り、そこから離れて下落すると買う必要が生じる場合があります。このヘッジフローは、オプション満期前やポジションのロール時に、権利行使価格付近の上値抵抗を強める可能性があります。
無期限先物のトレーダーも、ブレイクアウトを試みる局面でロング・エクスポージャーを積み増しました。トレーダーが強気ポジションを維持するために支払ったことで、局面によっては資金調達率が上昇し、レバレッジド・ロングの保有コストが増加しました。直近の日次資金調達率は約0.0070%で、比較的抑制された水準でした。これは、その時点でレバレッジがロング側に大きく偏っていなかったことを示しますが、ボラティリティの高いセッションでは資金調達率が急速に変化する可能性があります。
資金調達率の低下は、清算リスクの直接的な要因を一つ減らしますが、長期保有者の分配、マイナーの売却、ディーラーのヘッジに伴う売り圧力をなくすものではありません。$80,000を上抜けるには、単に先物主導の短命なブレイクアウトを再び引き起こすのではなく、こうした重なり合うフローを吸収できるほど現物需要が強いことが必要になるでしょう。
ドルと利回りも要因の一部
マクロ環境もリスク選好を複雑にしています。この期間、底堅い経済指標を受けて米国債利回りと米ドル指数が反発する一方、連邦準備制度理事会（FRB）の利下げ時期をめぐる不確実性は高いままでした。実質利回りの上昇により、現金や国債などの資産は、ビットコインを含む無利回り資産に対して相対的に競争力を高める可能性があります。
したがって、ビットコインが次に$80,000を試す動きは、ETFの見出し上の数字だけで決まるわけではありません。日々の流入が継続し、裁定取引主導の設定の割合が低下し、長期保有者の売却が鈍化し、満期後にオプション・エクスポージャーが組み替えられれば、この水準を持続的に上抜けるためのより強固な基盤となるでしょう。それまでは、9日間連続のETF流入は、規制されたファンド経由の需要が戻ったことを示す一方、現物市場は引き続き、$80,000付近で異例なほど目立つ供給とヘッジ活動の集中に直面しています。
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