董事會展開對執行長的調查後，Nvidia股價下跌

輝達 下跌 4.27%至178.67美元 11月9日，而那斯達克綜合指數上漲2.74%。半導體類股內部的分歧更加明顯。 AMD 和 博通 均大幅上漲，費城半導體指數攀升約6.9%。輝達曾加入週五的反彈行列。但截至週一收盤，先前的全部漲幅已回吐。

在這兩個交易日之間，輝達董事會宣布展開獨立調查，此前有報導稱執行長黃仁勳已成為外國情報機構行動的目標。調查的時機，以及競爭對手晶片股的強勁表現，使這項調查成為輝達表現落後的最明確新原因。更棘手的問題是，客戶或監管機構是否會改變任何對公司業務具有重要影響的決策。輝達在11月17日公布財報時，這項區別將具有重要意義。

晶片股上漲之際，輝達跌了多少

週一之前的兩個交易日有助於釐清發生了什麼變化。11月5日，人工智慧（AI）股領跌大範圍拋售，輝達下跌9.3%。投資人當時已開始質疑，美國期中選舉後資料中心建設的步伐是否能夠維持。隔天科技股開始復甦，輝達上漲2.8%。週一，在油價下跌的助力下，這波復甦持續擴及市場大部分領域。輝達卻走向相反方向。

週末後輝達的交易情況

NVDAUSDT永續合約，來自 Toobit，截至2026年11月10日，約為06:12 UTC。

輝達永續合約的交易價格為 180.31 USDT，24小時內上漲0.82%。在下一個美國股市交易時段開始前，價格已回到接近24小時高點181.89 USDT的位置。

• 開盤跳空。 該股開盤報173.07美元，約低於週五186.64美元的收盤價7.3%。

• 盤中復甦。 輝達一度跌至170.24美元，之後收盤時已高於該低點逾8美元。即使是179.92美元的盤中高點，仍低於週五收盤價。

• 交易量。 約4.6億股易手，約為週五交易量的兩倍半。

開盤跳空使大部分重新定價在正常交易開始前就已發生。交易時段內，買方以較低價格進場。交易量反映了市場活動程度，但無法判斷這些股票是來自減碼持倉的基金、短線交易者，還是其他賣方。

這留下了異常寬的差距。追蹤美國小型公司的 Russell 2000 指數跑贏了兩個大型股基準指數。晶片股的漲幅甚至更大。市值加權指數可以在市場其餘部分漲幅足夠時，消化某個大型成分股的下跌。對於同時持有廣泛市場基金、半導體基金以及直接持有 Nvidia 的投資人而言，週一暴露出另一種 集中風險。同一支股票可能同時出現在這三項持股中，而其他地方的漲幅對該投資組合的影響，可能不如對指數的影響那麼大。

與 2025 年 1 月 27 日的比較，有助於理解這種分歧。當 DeepSeek 成本較低的 AI 模型引發市場對開發者所需運算能力的質疑時，Nvidia 下跌約 17%，Nasdaq 下跌 3.1%，費城半導體指數下跌 9.2%。由於這個問題適用於整個產業的設備供應商，拋售擴大了。11 月 9 日，晶片指數大幅上漲。這使得對 Nvidia 下跌的解釋若歸因於市場重新預期整個產業的晶片需求崩潰，就顯得較不具說服力。

為何 AMD 與博通能在同一天上漲

AMD 在 11 月 9 日也有自己的消息。其 EPYC 處理器用於 Google Cloud 的 TPU 8tx 系統。主機處理器負責準備資料並協調工作，而加速器則執行專門的運算。即使由 Google 提供加速器，這種配置仍讓 AMD 在該系統中占有一席之地。

雲端營運商可以購買 AMD 主機處理器，部署其與合作夥伴共同設計的加速器，並使用 Nvidia 系統處理其他工作負載。因此，這三檔股票會對同一支出週期的不同部分作出反應。週一競爭晶片股的上漲，強化了 Nvidia 可能存在公司特定驅動因素的看法。若要證明一家公司的收益是以另一家公司的損失為代價取得，就需要有客戶轉移訂單的證據。

Nvidia 董事會正在調查的事項

董事會宣布展開審查，Huang 向員工作出回應，而白宮則在翌日處理此事。每份聲明都確立了不同事項。

• 11月8日，Nvidia 董事會。 由獨立董事組成的委員會將在外部獨立法律顧問的協助下監督調查。董事會表達了對 Huang 及其團隊的信心。董事會表示，在當時沒有理由相信國家安全或公司機密已遭到損害。

• 11月8日，Huang。 他在給員工的訊息中致歉，並承諾配合調查。

• 11月9日，白宮。 總統 Donald Trump 表示，聯邦調查局正在調查此事。他沒有說明調查範圍。

董事會的評估是初步的。對公司而言，下一項具有重大影響的披露，將是調查結果改變 Nvidia 處理敏感專案、客戶關係或審批程序的方式。

在此，區分所有權與營運權限十分有用。Nvidia 的委託書聲明顯示，截至3月23日，Huang 的實益持股為 3.58% 普通股。他對客戶的重要性主要來自其職位。他代表 Nvidia 參與重要的雲端合作夥伴關係，以及與影響先進晶片銷售地點的政府進行對話。即使日常出貨持續進行，負責處理敏感審批或客戶關係的人員發生變動，也可能為已進入部署階段的合作夥伴帶來額外工作。

支持 disruption 有限的最有力理由是，大型雲端安裝需要數年規劃。客戶可能已經選定設備、取得電力、租用場地，並針對特定系統調整軟體。在中途更換供應商，可能帶來自身的成本與延誤。Nvidia 董事會的聲明沒有披露客戶協議有任何變更。如果審查確實影響業務，那麼延後的安裝、調整後的出貨時間，或更嚴格的審批要求，會比另一個波動劇烈的交易時段更具參考價值。

過去的一項出口決策顯示，可衡量的業務影響會是什麼樣子。2025年4月，美國政府告知 Nvidia，將需要取得許可才能把 H20 產品出口至中國。此後，Nvidia 記錄了與過剩庫存及採購義務相關的45億美元費用。具體的許可變更影響了特定產品，並反映在帳目中。只有當董事會調查導致 Nvidia 能出貨的產品、可供應的對象，或必須承擔的成本出現具體變化時，這項調查才會成為可比的營運問題。

現金流為何比銷售額成長得更慢

Nvidia 報告 962億美元 的第二財季營收，毛利率為75.0%。資料中心業務占營收超過十分之九。該業務內部的組合顯示，營收有多大程度取決於建置最大型運算系統的買方。

Nvidia 依市場平台劃分的營收（單位：百萬美元），資料來源為 Nvidia 的 10-Q 表，截至2026年7月26日。

資料中心營收上升 117%，年增至890億美元。其中，487億美元的超大規模客戶業務是最大組成部分。AI 雲端服務供應商、工業客戶及企業客戶合計貢獻另外403億美元。同一季度，一家直接買方占公司總營收的16%。這項數字反映了對單一採購關係的曝險，而該關係可能服務多個終端使用者。

六個月內銷售額與現金流的成長情況

營業現金流以美元金額計算大幅上升，但相對於營收則下降。最新六個月期間，應收帳款增加吸收了246億美元現金。Nvidia 表示，部分增幅源於涵蓋數個季度的大型協議採用較長付款期限。該公司稱，對於建置大型資料中心的部分投資級客戶，付款期限可能從90天延長至一年。

Nvidia 何時必須承諾供應

Nvidia 的 供應與產能承諾 在一個季度內從1,190億美元增加至2,790億美元，主要是為其資料中心系統確保記憶體及製造產能。

Nvidia 按財政年度劃分的承諾（單位：十億美元），資料來源為 Nvidia 第二季財務長評論，截至2026年7月26日。

2790 億美元的供應與產能承諾中，約有 920 億美元預定用於 2027 財政年度剩餘期間。在確定下單前，Nvidia 可以調整或重新安排部分協議，有時需要付出成本。提早預留供應有助於讓新系統按計畫進度完成。代價是，供應商與客戶可能按照截然不同的時間表作業。

• 某個據點延遲啟用。 電網接入或其他據點延誤，可能使設備交付及相關營收延後至下一季。

• 某位客戶延後付款。 系統在交付後即可認列為營收，但款項可能仍要數月後才會收到。

• 某筆訂單遭到削減。 Nvidia 可能需要為設備尋找另一位買家，或重新分配預留的產能。這比出貨延後幾週更屬於持續時間較長的問題。

Nvidia 也在設法擴大 AI 基礎設施融資的取得管道。該公司 8 月與資產管理公司及銀行提出的方案，目標是在一段時間內吸引超過 5000 億美元的第三方資本，但仍須簽訂最終協議。能取得融資的專案，更有條件繼續進行建設與設備採購。這項公告為投資人提供了一條值得關注的融資途徑。已完成的融資安排與設備交付，將顯示有多少業務是透過這項方案促成。

雲端支出如何流向 Nvidia，以及哪些支出流向其他地方

Alphabet 支出 514 億美元 於第三季的資本支出。最大部分用於技術基礎設施。

Alphabet 的季度資本支出較一年前的 240 億美元增加逾一倍。支出組合有助於說明其中有多少增長可能流向晶片供應商。

• 伺服器與網路設備。 約 65% 的技術基礎設施投資流向此項目。此類別包括 Nvidia 系統以及 Google 自研晶片所需的設備。

• 資料中心。 其餘 35% 的技術基礎設施投資用於設施。較大的建築與設備預算可以支援未來的部署，同時對當期晶片銷售的貢獻不大。

Google Cloud 的合約積壓金額達 5610 億美元，而 Alphabet 預計在 24 個月內將其中略高於 55% 認列為營收。積壓訂單中有很大一部分與一般雲端合約有關。這使 Alphabet 有理由讓運算容量上線，但無法告訴 Nvidia 投資人 Google 將購買多少加速器。該平台可以利用現有容量滿足部分需求、使用自行設計的晶片，或向第三方租用運算容量。

Google 還表示，為填補其運算需求而安排的第三方容量，直到本季末才上線。這提醒人們，做出支出決策與資料中心實際投入運作之間可能相隔甚遠。在 電力與電網連接 等限制下，營運商可能已有客戶等待、資金也已承諾，但可用容量仍要數月後才能到位。

Nvidia 如何在採用客製化晶片的系統中銷售

11 月 8 日，Nvidia、Rebellions 與 SK Telecom 宣布一項計畫，使用 Nvidia 的 NVLink Fusion 技術連接這家韓國晶片設計商的處理器。這套提議中的系統將工作負載分散到兩種晶片設計上。

• Nvidia 處理器 負責處理提示詞的初始工作。

• Rebellions 晶片 產生回應。該公司預計其系統將在 2028 年準備好部署。

如果這項設計實現部署，客戶就能在使用 Nvidia 網路設備、機架架構與處理器的同時，搭配採用本地設計的晶片。即使客戶希望更能掌控哪些晶片執行其模型，這也為 Nvidia 進入部分系統提供了途徑。Nvidia 能賺取多少收益，取決於哪些元件最終被納入安裝配置。

Nvidia 11 月 17 日財報值得關注的事項

Nvidia 預定公布財報的時間是 美東時間 11 月 17 日下午 5 點。本財季於 10 月 25 日結束，比董事會宣布審查早兩週。強勁的業績可能顯示，截至 10 月出貨都按照計畫進行。管理層對下一季的展望，將更有助於評估公告以來是否出現任何變化。

Nvidia 8 月對 10 月季度的指引

• 營收。 1,080 億美元，上下浮動 2%。

• 毛利率。 74.0%，上下浮動半個百分點以內。

• 中國。 該展望未包含來自中國的資料中心運算營收。

利潤率值得單獨檢視。Nvidia 的指引已暗示，銷售額可能較 7 月季度上升約 12%，但毛利率下降一個百分點。以 1,080 億美元營收計算，一個百分點的變化，在扣除營業費用前約相當於 11 億美元毛利。若財報優於預期主要由出貨量增加所推動，這與同時伴隨較高利潤率及更快現金收款的情況，將代表不同的意義。前者展現的是規模。後者則更能反映 Nvidia 在擴大規模的同時，實際賺取並收取了多少收益。

• 出貨與部署日期。 安排在稍後交付的訂單仍可支持成長，但若將幾個大型安裝案集中進行，短期營收將更依賴少數幾個據點。

• 付款條款。 如果應收帳款持續以高於銷售額的速度成長，請留意哪些客戶獲得了更長的付款期限，以及 Nvidia 如何填補交付與收款之間的資金缺口。

• 董事會的下一項決策。 負責核准敏感專案或處理關鍵合作夥伴關係的人員若有變動，將有助於投資人判斷企業哪些部分可能受到影響，以及影響將在何時發生。

週一的情況顯示，投資人仍可看好晶片擴建，同時下調 Nvidia 股價。如果調查維持在可控範圍內，且客戶持續按照計畫推進部署，這波拋售看起來更像是市場對不確定性的即時反應。若客戶延後訂單，或 Nvidia 必須改變管理敏感業務的方式，其影響將更容易從出貨量、利潤率與現金流中追蹤。這些發展才會讓一次糟糕的交易日，轉變為對公司前景的不同展望。

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