PaperTrade, un proyecto de negociación de contratos perpetuos en cadena que ofrece un apalancamiento de hasta 1000x, informó de un volumen nocional de 678.000 millones de dólares durante sus primeras 24 horas tras el lanzamiento, después de alcanzar 14.400 millones de dólares en los primeros 10 minutos. Los registros públicos citados sobre el proyecto muestran una base financiera mucho menor detrás de esa actividad: 118 millones de dólares en depósitos a 12 de octubre y un fondo de liquidez de 54 millones de dólares que respaldaba aproximadamente 11.000 millones de dólares en posiciones abiertas.
La brecha entre la actividad de negociación informada, la exposición abierta y el capital disponible del fondo somete al modelo de riesgo de PaperTrade a un escrutinio inmediato. El volumen nocional mide el valor total de las posiciones negociadas, no el efectivo comprometido, por lo que un apalancamiento extremo puede generar cifras destacadas enormes a partir de depósitos comparativamente modestos. Sin embargo, un fondo diseñado para cubrir los pagos a los operadores ganadores puede afrontar una presión aguda cuando los mercados se mueven bruscamente o se alteran los precios utilizados por los contratos.
Apenas unas horas después del lanzamiento, una cartera supuestamente manipuló una fuente de precios externa y retiró 1,28 millones de dólares del sistema, según los registros facilitados. Durante el fin de semana, se liquidaron 30 posiciones cortas, lo que generó unas pérdidas combinadas de 450.000 dólares en varias horas. Estos episodios ofrecen una primera prueba de un diseño que depende de las pérdidas de las operaciones fallidas para crear liquidez destinada a las operaciones rentables.
Un fondo de negociación financiado por las pérdidas
El fundador de PaperTrade, Jez, ha presentado el producto como una alternativa a las plataformas centralizadas para la especulación con un apalancamiento ultraelevado. En lugar de emparejar a compradores y vendedores mediante un libro de órdenes límite convencional, el protocolo utiliza contratos inteligentes para abrir y cerrar posiciones frente a un mecanismo de liquidez.
El modelo se basa en una característica incómoda pero conocida de los mercados apalancados: la mayoría de las posiciones con un apalancamiento elevado terminan perdiendo dinero. Jez afirmó que PaperTrade está diseñado para acumular esas pérdidas en un fondo, mientras asume obligaciones con los operadores cuyas posiciones se cierran con beneficios. En un documento sobre el mecanismo redactado aproximadamente hace dos años, describió el desafío de poner en marcha un fondo desde cero mientras se crean obligaciones con los primeros ganadores y se depende de la expectativa de que el sistema se vuelva solvente a medida que crezca la actividad.
Ese diseño se parece más a una plataforma de trading respaldada por la propia casa que a un mercado neutral en el que cada posición larga se empareja con una corta. El balance del protocolo está expuesto a los resultados agregados de los traders. Si las pérdidas superan a las ganancias entre los participantes, el fondo crece; si una oleada de traders obtiene beneficios a la vez, el fondo debe cubrir esos pagos.
Las primeras cifras de PaperTrade ilustran cómo el apalancamiento amplifica esa exposición. Un trader que aporta $1,000 como margen puede controlar una posición de $1 millón con un apalancamiento de 1000x. Por tanto, un gran volumen nominal no significa necesariamente que la plataforma haya recibido una cantidad equivalente de garantías en efectivo o pueda absorber pérdidas equivalentes.
El fondo de $54 millones comunicado junto con una exposición abierta de $11 mil millones dejaría poco margen de error durante movimientos de precios rápidos y correlacionados. Las posiciones perpetuas pueden liquidarse rápidamente cuando las garantías caen por debajo de los umbrales exigidos, y las posiciones concentradas pueden generar grandes pagos o cierres forzosos en periodos breves.
Los datos de Hyperliquid ocupan un lugar central en la fijación de precios
PaperTrade utiliza la infraestructura de Hyperliquid, incluidos los contratos precompilados de HyperEVM, que pueden leer la mejor oferta de compra y de venta, o BBO, de los mercados de Hyperliquid. Jez afirmó que los contratos pueden acceder a esos datos una vez por segundo sin costes de gas.
La mejor oferta de compra es el precio actual más alto ofrecido por un comprador, mientras que la mejor oferta de venta es el precio más bajo solicitado por un vendedor. Juntas, proporcionan una instantánea del precio de mercado disponible. Jez sostuvo que la profundidad de mercado de Hyperliquid encarece la manipulación, lo que respalda el modelo de ejecución de PaperTrade sin deslizamiento.
Según Jez, el proyecto no opera con un libro de órdenes tradicional ni exige a los usuarios gestionar claves API de exchanges. Las posiciones están diseñadas para gestionarse mediante llamadas a contratos inteligentes, con confirmaciones de transacciones y registros de eventos almacenados en la cadena.
Esta estructura puede hacer que la actividad de trading sea más transparente que en una plataforma centralizada que internaliza las operaciones, pero también concentra la dependencia operativa en el mercado de referencia y en la lógica del contrato que convierte los datos BBO en precios de ejecución y liquidación. El incidente comunicado de $1.28 millones relacionado con el feed de precios muestra por qué este proceso recibirá una atención especial a medida que crezcan el fondo y la exposición de la plataforma.
Las comisiones sustituyen al diferencial de trading estándar
La segunda gran diferencia de PaperTrade frente a las plataformas convencionales de perpetuos es su modelo de comisiones. Jez afirmó que las comisiones ordinarias del taker y los diferenciales entre oferta y demanda se vuelven prohibitivos con un apalancamiento extremo. Una comisión del taker de 5 puntos básicos, equivalente al 0,05 %, consumiría el 50 % del margen depositado en una posición de 1000x antes de cualquier movimiento del mercado, afirmó.
En lugar de cobrar una comisión estándar en cada operación, PaperTrade utiliza lo que Jez denomina una comisión asimétrica. Según el modelo, las posiciones perdedoras no están sujetas a una comisión adicional, mientras que las posiciones rentables ceden una parte de sus ganancias al protocolo. Jez afirmó que, una vez que el movimiento del precio alcanza aproximadamente entre 50 puntos básicos y el 1 %, la curva se aplana, dejando a los usuarios alrededor del 90 % de los beneficios y destinando el 10 % al protocolo.
El modelo proporciona a PaperTrade un derecho directo sobre los resultados rentables, al tiempo que evita un coste inicial que podría hacer inviables las operaciones de corta duración y alto apalancamiento. También busca desalentar las estrategias de farming de tokens basadas en posiciones compensadas. Jez afirmó que un operador podría intentar abrir operaciones delta neutrales, cerrar la posición perdedora antes de la liquidación y conservar la rentable, pero la comisión basada en los beneficios reduce la ventaja de ese enfoque, especialmente con movimientos de precios pequeños.
El enfoque puede mejorar la capacidad del protocolo para recaudar ingresos durante las operaciones rentables, pero no elimina el desequilibrio subyacente que se crea cuando muchas posiciones ganan simultáneamente. Una comisión que se queda con el 10 % de las ganancias aún deja al fondo a cargo del 90 % restante.
El apalancamiento extremo deja poco margen para la volatilidad
Jez ha sostenido que un apalancamiento superior a 8x puede generar un valor esperado negativo en un horizonte de una hora, incluso cuando un operador identifica correctamente la dirección del precio. El problema, afirmó, es que la volatilidad ordinaria puede alcanzar el umbral de liquidación antes de que se desarrolle el movimiento previsto.
Ese riesgo se vuelve mucho más acusado cerca de 1000x, donde un pequeño movimiento adverso del precio puede borrar casi todo el margen. El atractivo del «trading con un clic» —realizar una apuesta direccional sin navegar por un libro de órdenes— quedó demostrado por productos anteriores de alto apalancamiento, como la oferta de 1000x de Rollbit en 2022, afirmó Jez. Esos productos también pusieron de manifiesto los problemas de confianza que surgen cuando la fijación de precios, las liquidaciones y la custodia están controladas por un operador centralizado.
PaperTrade traslada partes de ese flujo de trabajo a los contratos y los registros públicos de la cadena de bloques, pero también hace que la resiliencia financiera del fondo común sea fundamental para el producto. Los volúmenes de lanzamiento comunicados por el proyecto indican un interés considerable por el trading perpetuo de alto riesgo. El tamaño inicial del fondo común, los eventos de liquidación y la pérdida comunicada del feed de precios indican que los límites de riesgo, la gestión de garantías y las protecciones del oráculo determinarán si esta actividad puede mantenerse.
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